债券市场：短期或延续震荡格局

2017年一季度,宏观经济持续呈现回暖迹象,从此前公布的1、2月份经济数据来看,工业生产有所加快,工业增加值同比增长6.3%,比上年同期加快0.9%。固定资产投资同比增长8.9%,增速较上年全年加快0.8个百分点,其中民间投资同比增长6.7%,是去年3月以来的最快增速。在房地产调控措施频出的背景下,房地产开发投资依然实现了同比8.9%的增长。 从对外贸易看,1-2月份,进出口贸易同比增长20.6%,增速比上年12月份加快15.7个百分点,出口20918亿元,同比增长11.0%。投资和出口对经济增长形成了明显的支撑,但要看到,固定资产投资增长仍然在很大程度上依赖基建,在汽车消费的拖累下社会消费品零售总额的同比增速跌破10%,是2004年以来的最低水平。 总体来看,宏观经济呈现的积极因素在增加,加之政府工作报告明确2017年经济增长目标6.5%左右,并在实际工作中争取更好结果。我们认为,今年宏观经济明显失速的概率不大,经济基本面企稳成为制约债市走强的基础性力量。 从通胀形势看,在2月CPI超预期回落后,我们认为今年的通胀压力整体可控,CPI很难突破政府工作报告设定的3%的通胀目标。而PPI也有望在2月份见顶,后续在翘尾因素的作用下,PPI中枢也有望下行。从央行的货币政策实践来看,我们认为在今年通胀压力有限的情况下,出于对经济增长的关注,央行直接调整存贷款基准利率仍然是小概率事件。 今年债券市场所面临的最大的不确定性仍然来自于去杠杆进程,我们认为在金融去杠杆的政策指引下,资金面将始终保持紧平衡状态。年初以来,央行已经先后两次在公开市场加息,政策利率走廊的上移决定了债市底部约束亦有明显上升。季末将至,MPA考核面临压力的中小银行如何腾挪资产,或将对市场形成一定的冲击。 总体来看,我们认为,在经济基本面回暖和金融去杠杆的压力下,今年债券市场很难有趋势性行情。虽然公开市场加息在一定程度上会对信贷市场进行传导,但在基准利率缺少调整空间的情况下,我们认为债市收益率的上行也将面临一定的顶部约束。为此,我们将1年期MLF利率水平3.2%视作10年期国债收益率的底部约束。短期内,债券市场有望继续维持区间震荡格局,震荡区间在3.2%至3.5%。 (民生银行金融市场部规划研究中心)