SDR债券:一个待唤醒的市场?

　　人民币将于10月正式加入SDR货币篮子。作为新SDR货币发行国，中国正积极寻求扩大SDR的使用，包括发行以SDR计价的债券。不久前中国主办的G20财长和央行行长会议亦支持这一探索。
　　SDR债券最早可能于10月发行。据媒体报道，目前至少有3家机构——世界银行、国家开发银行和工银亚洲——准备在中国银行间市场或上海自贸区发行SDR债券。虽然部分报道认为首只SDR债券最快8月就可能登陆，但我们从技术角度判断，首次发行应在10月新SDR篮子生效之后。在此之前发行将面临所追踪篮子的切换，给定价和交易带来不必要的麻烦。尽管以SDR计价，但我们预计首批SDR债券的票息和本金将以人民币结算，而为规避篮子调整风险，其期限会在5年以内。
　　这将是逾35年来的首次发行，但SDR债券并不是一个新概念。作为储备资产的补充，SDR诞生于1969年。而以SDR计价的有价证券最早出现于1975年，并于上世纪80年代初达到高峰。截至1981年底，全球共发行了5.63亿SDR单位（当时约合6.61亿美元）的SDR债券，但此后再没有以SDR计价的债券或信用产品发行，SDR市场干涸了。中国能否在21世纪重新激活这一市场？
　　我们认为，SDR债券是国际金融市场的有益补充，但其影响将较为有限。SDR债券提供一个预设的多元债券组合，与单币种债券相比，它能够降低汇率和利率风险，能提供更高的风险调整回报。SDR债券也可为外国投资者配置资本管制下的货币（如人民币）或资本管制下的国内投资者配置外国储备货币（如美元）提供一个渠道。
　　但是，SDR仅是众多货币组合中的一种，市场参与者完全可用现有投资工具以较低的成本复制所需的权重组合。在没有有效收益率曲线的情况下，SDR债券定价既要考虑信用风险，还要参考各货币的收益率曲线。购买以五种货币计价的资产或承担相应债务，参与主体往往需要在资产负债表的另一端进行对应的操作或对冲相关的货币风险，资产负债表管理变得更为复杂。如果SDR债券主要由投资者持有到期，那么这一市场的流动性要比单币种债券市场差。市场参与者还需面对SDR货币篮子每五年可能进行的调整。这些问题的复杂性将大大限制SDR市场的发展。
　　尽管如此，发展SDR市场对人民币崛起有重要的战略意义。发行SDR债券将增加发行人和投资者对包括人民币在内SDR货币的敞口。对冲敞口必然要增加对人民币的使用。而且，如果SDR债券用人民币结算，那么人民币在金融结算中的使用也会相应增加。虽然短期内人民币难以对美元的主导地位构成挑战，但是人民币有足够的空间和潜力在国际交易中获得更广泛的使用。当然，这一潜力的实现有赖于一个健康而且有韧劲的中国经济。此外，SDR债券将为境内投资者提供一个不需出国门的配置外汇资产的途径，可在一定程度上减轻资本流出压力。
　　作者为中金公司首席经济学家