国内债市走向国际化

　　【财新网】由于90%的国内债券在银行间市场交易，因此向境外投资者开放这一市场可使境外投资金额较2016 年3 月底的人民币5,710 亿元 (占国内存量债券的1%) 得到大幅提升，同时全球主要债券指数也日益关注境内银行间债券市场。
　　此前境外投资者对国内债券市场的投资受到合格境外机构投资者 (QFII) 和人民币合格境外机构投资者 (RQFII) 的额度以及资金汇出中国的某些条件所限制。
　　截至2016 年5 月31 日，QFII 和RQFII的投资额度分别为810 亿美元和762 亿美元。过去6 个月中国央行数次更新公告，取消了多类投资者在银行间市场的投资额度限制，并允许其资金在境内外方便地流动。
　　虽然预测全球债券指数何时会接纳银行间市场为时尚早，但考虑到中国债券市场的规模和人民币国际化的政策措施，境内债券市场加入全球债券指数只是一个时间问题。
　　我们已看到推动国内债券市场进入全球主要债券指数的积极发展。2016 年3 月15 日，摩根大通宣布考虑将中国国债纳入其新兴市场债券指数。6 月央行副行长潘功胜表示中国将努力推动国内债券纳入花旗、摩根大通和巴克莱等机构编制的全球指数。
　　与此同时，在今年10 月人民币纳入国际货币基金组织特别提款权货币篮子之后，境外投资者可能会加大对国内银行间市场的投资。
　　此前人民币债券的资产配置仅限于离岸人民币债券市场，根据彭博的数据，2016 年3 月底该市场存量债券总额为人民币7490 亿元。反观国内债券市场规模已达到人民币52.6 万亿元，这一巨大的市场规模为境外投资者建立人民币资产池提供了更多的机遇和多样化选择。
　　境外投资者是否会增加？
　　尽管市场准入扩大，但我们认为境外投资者对银行间市场的投资将集中于国债、地方政府和政策性银行债券。由于国内债券市场的信息披露和投资者保护机制仍处于发展之中，因此国债和准政府债券之外的投资将会有限。
　　我们认为，国内企业债券缺乏充分的信息披露和限制性条款等投资者保护机制，与有效的债权人会议制度，以协助境外投资者控制或降低企业债券投资的风险。
　　此外，境外投资者不熟悉中国法律和国内的信贷评级，而这两者与英美法律和境外市场广为采用的国际评级迥然不同。再者，由于今年中国公开债券市场发生多起违约和信用事件，境外投资者可能会采取更加谨慎的投资态度。
　　是否会取代离岸债市？
　　随着银行间市场对境外投资者和发行人的开放程度提高，离岸人民币债券市场的作用可能会减弱，更多境外发行的离岸人民币债券将回流至境内人民币债券市场。
　　尽管如此，我们认为这将是一个循序渐进的过程。与此同时，非中国发行人和为境外债务再融资的中国发行人的发债行为将继续支持离岸人民币债券市场。
　　离岸人民币债券市场在某些关键领域相对于国内银行间市场具有优势。前者的市场基础设施发达，信息披露和投资者保护机制完善，因此其环境对投资者更为友好。
　　此外，前者便于境外发行人将其离岸人民币债券发行所得兑换为美元，并且可将募集资金跨境流动。国内银行间市场仍需要进一步的演变，缩小与离岸人民币债券市场之间的差距。
　　近期的信用事件和境内外债券的违约反映了两个市场在投资者保护方面的差异。因此，对于同一发行人发行的离岸人民币债券和在岸债券，投资者会倾向于投资前者。
　　多数人民币债券的非中国发行人希望将债券发行所得兑换为美元，并在中国境外使用。如果发行国内市场交易的熊猫债，上述发行人需要通过监管程序将发行所得汇出中国。同样，监管壁垒使中国发行人难以通过熊猫债为到期的离岸人民币债券再融资。
　　最后，中国监管规定要求熊猫债发行人按照中国会计准则或国际财务报告准则 (IFRS) 披露其财务数据。无法采用上述要求的会计准则是阻碍了其他国家的发行人（如美国）发行熊猫债。