债券牛市:基本面主导黑天鹅助攻

　　上周全球资本市场最为关注的事件莫过于英国退欧公投，由于结局有些超出之前资本市场的预期，当天的市场波动颇为剧烈。从公投前6月份开始的资本市场表现来看，市场在上半月避险情绪严重，欧元及英镑兑主要货币均呈现下跌的趋势，但在临近公投前期，市场预期英国不会退欧，因此资金逐步回流支撑欧元和英镑。主要国家，包括英国股市的走势较为相似，均在上半月有所下行，临近公投前有所回升。
　　然而，英国最终宣布公投结果为退出欧盟，英镑和欧元在临近公投结果公布之前大幅下行跌至谷底，公布后小幅回升；美元在公投结果公布前走强，后有小幅回落，日元在公投结果公布后大幅走强，并持续高位。欧洲市场的指数中，英国富时100指数、法国CAC40和德国DAX，及STOXX欧洲50指数全部下跌；受益于避险需求，黄金白银公投后继续走强，美元走强的情形下，大宗商品价格有所下行。退欧事件由于超出短期市场预期，因此资本市场的反应较为剧烈。然而，事情的影响还不仅仅如此，退欧的长期影响会逐渐体现出来。第一，经济和社会的动荡，退欧可能加剧英国内部和欧盟其他国家独立的意愿，从而造成经济和社会的不稳定因素增加；第二，世界贸易格局可能产生深远的变化，对于中国而言，外部贸易环境会更加艰难；第三，全球货币政策的尴尬，欧洲、日本可能加大宽松力度，但实际空间受限，美元由于英镑和欧元大跌而大幅走强，但美国可能因为此事推迟加息，前期因为加息预期推升的美元走强又失去支撑，后期如果美国基于自身基本面重启加息，又会带来全球的连锁反应。
　　债券市场方面，近期基本面主导下市场情绪偏暖，恰逢公投结果推动，债市收益率又迎来一波下行，目前国开活跃券160210已触碰到上一轮横盘已久的3.2%一线。我们认为，事件性冲击带来的交易性机会已基本结束，接下来，市场中心仍应该重回基本面推动的下行。国内方面，前期关于信用扩张带来稳增长效果的预期正在逐步证伪，从融资结构上来看，实体经济融资需求和融资条件都趋于恶化，地产信贷后期恐面临政策收缩风险，整体信用环境不太乐观，但货币市场的基本稳定还会得益于央行的维持。结合前期公布的数据，经济基本面艰难维稳，下行压力依然较大，债市基本面未发生趋势性变化。国际方面，风险事件不断增多引发全球风险偏好下降，各大央行都选择暂时按兵不动，但退欧公投的连锁反应可能仅仅是个开始，后期由于不确定性增加而倒逼货币政策放松的可能性在上升，然而多国已涉负利率危险区域，宽松政策也无太大施展空间，全球均面临结构调整的问题。国内债券牛市的基础未被动摇，然而大牛之后空间变窄，债券投资更应提升波段交易的能力。