宏观经济数据点评：外储环增资本流出压力暂缓 但短端利率仍难回落

　　事件：
　　3 月外汇储备30090.9 亿美元，预期30110 亿美元，前值30051 亿美元。自去年4 月以来首次连续两个月上升。3 月末黄金储备报737 亿美元，2 月末为744 亿。
　　核心观点：
　　3 月外汇储备规模环比增加40 亿美元，连续两个月回升，1 季度整体下降14 亿美元，较前两个季度明显收窄。3 月美元指数回落0.79%，使得欧元、日元和英镑对美元分别升值了0.73%、1.22%和1.36%，因此非美元货币给外储带来了正向估值效应。叠加央行抬升货币政策利率后中美利差维持在较为合意的水平，国内资本外流压力减小，也缓解了外储下行的压力。近两个月外储环比回升，侧面反映了央行使用外汇维持人民币汇率稳定的需求有所减少。今年1 季度人民币对美元累计贬值0.3%，远小于去年4 季度3.77%的幅度，人民币贬值的压力有所缓解，对货币政策的制约作用也逐渐减弱，但国内防风险去杠杆的货币政策目标依然没有调整的迹象，叠加引导货币脱虚入实和美联储在后期仍有1-2 次加息落地等情况来看，受流动性和货币政策影响较大的短端利率依然难以回落。
　　点评：
　　1、 估值效应和利差合意是3 月外储总体稳定的主要原因。3 月外储规模环比上升了40 亿元，1 季度总体下降14 亿美元，较前两季度降幅明显收窄。其中非美元货币带来的正向估值效应和合意的中美利差继续缓解国内资本流出压力，是外储环比回升的主要原因。首先，3 月“特朗普交易”有所降温，道指收跌0.72%，10 年期美债收益率也抬升9bp，加上美联储强烈的预期引导过程中资产价格提前消化预期等因素，美元指数整体回落0.79%，非美元货币对美元有所升值。其中欧元对美元升值0.73%，英镑对美元升值1.36%，日元对美元升值1.22%，给外储中的非美元资产带来了正向的估值效应。其次，3 月美联储加息后，央行随即上调了逆回购、MLF 和SLF 操作利率，使得中美利差（10Y 国债）维持在较为合意的水平，进一步缓解了国内资本流出的压力。
　　2、 人民币汇率贬值的预期有所缓解，但短端利率水平仍难回落。去年3 季度以来人民币贬值压力不断加大，央行在外汇市场中持续“卖出外汇，买进人民币”的操作，保持人民币汇率有序修正前期高估，防止断崖式下跌，央行的公开市场操作也是去年外汇储备规模大幅下降的主要原因之一。进入今年1 季度以来，人民币对美元累计贬值0.3%，远低于去年4 季度3.77%的贬值幅度，尤其在3 月美联储加息的情况下仅贬值0.1%，表明市场对人民币持续贬值的预期大幅降低，近两个月外储规模连续回升也说明央行在外汇市场上维稳汇率的需求有所减少，因此维持今年人民币汇率总体可控，贬值幅度远好于去年的观点。虽然人民币汇率对央行货币政策的制约作用或有减弱，但今年防风险去杠杆的货币政策目标，以及引导货币脱虚入实，以空间换取改革时间的货币政策操作依然行在路上，叠加后期美联储1-2 次加息的落地，国内仍有抬升市场利率水平，维持利差合意，引导资金脱虚入实的需求。总的来看，受流动性和货币政策影响较大的短端利率依然难回落。