山证策略国改专题研究(四)：联通方案落地 央企混改风生水起

　　投资要点
　　事件：
　　8 月20 日晚间，中国联通集团下属A 股上市公司中国联合网络通信股份有限公司发布了中国联通关于混合所有制改革有关情况的专项公告，正式披露混合所有制改革试点总体方案和拟改革的内容要点；发布了非公开发行A 股股票预案及限制性股票激励计划（草案）等议案；发布了关于股票复牌的公告，公司股票将于8 月21 日开市起复牌。
　　点评：
　　联通此次混改方案通过“定增+老股转让+员工持股”三种途径，引入与联通A 股公司具有协同效应的战略投资者，同步建立了员工股权激励计划。
　　中国联通作为首家集团混改央企，其混改方案对其他央企的标杆意义不言而喻，对资本市场的示范效应也十分明确。混改至此进入新阶段，资本市场将迎来新一波的投资机会。
　　此次混改方案大超市场预期，体现在以下几个方面：
　　（一）参与主体群龙聚首，业务协同打开想象空间。联通有望借助外力，实现优势互补和业务的加速创新发展；而民企灵活高效的机制也有望逐步渗入联通，推动其体制机制改革，提升企业活力与经营效益。
　　参投企业分为四大类，互联网（集齐中国四大互联网巨头BATJ）；垂直行业公司；金融企业产业集团；产业基金；在联通后续改革与经营发展进程中可谓各有各的想象空间。如与互联网公司在零售体系、渠道触点、内容聚合、家庭互联网、支付金融、云计算、大数据、物联网等多领域的协同。
　　（二）实现多元持股结构，有望形成有效制衡的混合所有制企业治理机制范例。本次混改后，联通集团合计持有公司约36.67%股份；新引入战略投资者合计持有公司35.19%股份，进一步形成混合所有制多元化股权结构；民资股东也将入驻董事会，优化多元董事会组成结构，在央企混改进程中实属较大的突破性进展。
　　（三）募集金额巨大。募资规模达到约779.14 亿元，仅中国人寿一家就出资约217 亿元，四家互联网巨头中腾讯110 亿、百度70 亿、阿里巴巴43.3亿、京东50 亿。
　　共担的市场化机制，有利于公司长远的发展。
　　央企混改乘风起势，有望掀起资本热潮。
　　（一）年初至今，我们一再强调，国企改革尤其是国企混改将是2017 年资本市场最值得关注和持续跟踪布局的政策性主题之一。
　　（二）站在当前时间节点，联通混改的超预期方案落地，无疑是一针强刺激，而下半年以来，央企改革的进程也已经全方位加足马力，混合所有制改革与兼并重组均将提速，标志性项目有望陆续出炉。
　　下一个“联通”在哪儿？
　　以联通作为混改的模板，我们认为铁路、民航领域混改的力度可能也会超预期。
　　（一）铁路方面：在联通之后，我们认为市场可以提升对于铁路板块混改的预期。
　　其一，我们认为铁总有将客运、货运、物流三大业务分别注入广深、大秦、铁龙三个上市平台的可能。
　　其二，我们认为铁路板块在注入优质资产的同时，有引入外部战略投资者的可能。
　　从混改力度和预期来看，我们认为投资者应优先考虑物流业务，其次是客运业务，再次是货运业务对应的标的。
　　关注：铁龙物流、广深铁路、大秦物流
　　（二）民航方面：与铁路领域类似，在联通混改方案定型之后我们认为民航混改模式与方向也更加清晰。
　　我们认为民航混改可能从三个维度来切入：1. 在客运方面民航与BAT、携程、去哪儿的合作。2. 其次货运方面我们认为三大民航与顺丰、EMS、DHL 等公司都有巨大的融合机会。3.引入国际一线航空公司。
　　三大航空公司中我们认为东航实力相对较弱，进一步深化混改的可能性较高。
　　关注：南方航空、中国国航、东方航空