分级B之殇：杠杆的红与黑

立秋已过,而盛夏的股市起落犹在眼前,财富版图的重新划分也时刻都在上演。即便如此,对于一位分级B投资者来说,下折时账面瞬间的大幅缩水,依然算得上是一笔高昂的学费。 不论是分级基金、融资,还是期货、期权等衍生工具,带杠杆都是一大特点。在杠杆的“魔力”下,今年以来,分级B的投资者既经历过上涨300%的喜悦,也承受过下跌90%的痛苦。 分析人士指出,杠杆的运用是金融市场发展的必然结果,能够提高金融效率、改善资金利用率、加快市场资源配置,从而更好地服务国民经济。不过,杠杆又是一把“双刃剑”,既可以为投资者带来成倍的收益,也可能令其损失不断扩大。投资者需要建立起一系列与之配套的措施,以确保杠杆使用过程中的安全性。 分级B的下折阴影 相关信息还原了7月份基金市场的“惊险”一幕: 7月9日,已在此前17个交易日累计下挫32.11%的上证综指突然启动强势反弹,个股掀起涨停潮。此时,部分“杀红了眼”却抢不到筹码的资金,突然发现一片“洼地”——几组尚在日内低位的六位代码。随着资金大量“抄底”,这些本在低位徘徊的标的也大幅上涨,有些甚至被打至涨停板。结果,悲剧发生了。 “我的资产缩水了60%。”投资者王女士查阅自己的基金净值时不敢相信自己的眼睛。 其实,这些投资者购买的并不是普通股票,而是当日已确定下折的分级基金份额B。据统计,7月9日当天,有高达12只分级B集体确定下折,而就在当日,这些本应被不计成本卖出的标的,却被大量“抄底”买入。收盘数据显示,这些基金当日成交金额高达44.47亿元。而根据合约规定,已经触发下折的B份额就算飙至涨停,也和当天买入的投资者全无关系。按照在次日缩水40%的保守估算,在下折之后至少已有18亿元资金“蒸发”。 据媒体报道,一位投资者在7月6日用800多万元买入某只可转债分级B,而7月9日登陆账户时发现仅剩下60多万元,资产缩水幅度高达92.5%。这名投资者后来透露,7月6日,该分级B以涨停价开盘,又一路下跌至跌停,这让他觉得已砸出“黄金坑”,于是大胆买入,但他并不知道自己买入的分级B是“何方神圣”。 “至今我还没有弄清楚,为什么分级基金下折会给我带来这么大的损失。”王女士心有余悸,却仍如坠云里雾里。 南华期货研究所高级总监曹扬慧告诉记者,7月份分级B出现“下折潮”主要是由股市连续下跌所致。此前,由于股市牛气冲天,市场出现很多融资盘,分级基金也类似,实质就是“借钱炒股”。其中,A份额拿较低的固定收益,不承担风险;B份额承担所有风险,但当盈利时,除去A份额的固定收益,其他收益都归B份额。本轮股市下跌本身就是一个去杠杆的过程,在暴跌过程中基金份额不断缩水,不少B份额因此遭到下折。 用一种形象的说法,假设分级基金中,A份额是保守的小白,B份额是激进的小黑。他们分别拥有100万元本金。这时小黑借走了小白的100万元,总共有200万元入市炒股,并对小白承诺本金安全,每年还付5万元利息。 所谓下折,是指当分级基金B份额的净值下跌到某个价格(比如0.25元)时,为了保护A份额持有人利益,基金公司按照合同约定对分级基金进行向下折算,折算完成后,A份额和B份额的净值重新回归初始净值1元,A份额持有人将获得母基金份额,B份额持有人的份额将按照一定比例缩减。 换句话说,如果小黑将账户中的200万元亏得只剩下125万元时,小白为了安全起见,可以按照约定将自己100万元中的75万元抽走。此时,账户总资金就从125万元变为50万元,其中小白和小黑各25万,二者的资金投入比例重回1∶1。 其实,在2014年股市开启新一轮上涨时,分级基金曾大放异彩,甚至出现了不少涨幅超过300%的牛基。但是,刚刚过去的7月份又是分级基金史上最惨烈的一个月。分级基金产品问世以来,共发生25次“下折”,而其中的23次发生在今年7月。数据显示,截至7月底,115只分级基金A、B份额合计为2200亿份,比6月底减少1178亿份,份额规模缩水超千亿份,分级基金场内交易市值因此急剧缩水。 杠杆的异与同 对于分级B的投资者而言,成也杠杆,败也杠杆。 期货业专家景川在接受中国证券报记者采访时表示,杠杆的运用是金融市场发展的必然结果,是金融工具的高级使用阶段。 “合理使用杠杆,是金融业基本需求,可以降低社会的融资成本。”拾财贷创始人兼CEO郭龙欣表示,以租赁行业为例,如果一家租赁公司有1亿元,在没有杠杆的情况下,如果追求20%的资本回报,唯一的办法只能是把租金利率提高至30%左右,这样扣除成本,才能得到既定收益。而有杠杆就不同了,如果杠杆是10倍,每次投放只要5%的租金利率,10倍杠杆就能取得50%的收益,扣除运营成本,还有30%的利润率,比原来放高利率时赚的还多。 其实,除了分级B,股票市场的融资乃至场外配资等都是加杠杆的方式。在期货、黄金和外汇等市场,杠杆更是再常见不过,比如国内期货市场,一般为10倍杠杆,而在国际外汇市场上,资金杠杆甚至可达数百倍。 在衍生品市场,杠杆的魅力已是司空见惯。例如,在期权这一收益非线性的、高杠杆的市场上,一个台湾出租车司机的财富故事就被广为传播。某年的端午节前,这位出租车司机以10万元台币(约2万人民币)买入深度虚值期权2000张。谁知端午节过后,现货市场突然发动一波涨势,即将到期的期权更是随之大涨,最终这位司机的期权头寸给他带来了2000万台币(约400万人民币)的财富,收益达200倍。 又比如2014年上半年,不论股市、债市,还是商品市场,波动率都明显收敛,很多基金不得不借助杠杆来放大收益率。 就杠杆而言,股票与期货等衍生品之间存在哪些区别?有分析人士认为,从杠杆本身看,衍生品与股票、基金并没有本质区别,杠杆这种类似无息融资的方式对所有市场都能起到提高效率、降低资金成本的作用。 不过,在曹扬慧看来,期货的杠杆是与生俱来的特性,与股票、基金的杠杆有所不同。股票、基金交易中如果使用杠杆,必须有相应资金,例如要进行100万元的股票交易,除了自有20万元之外,另外80万元必须是从其他地方借来的实实在在的钱,需要支付利息,属于融资范畴。而期货的杠杆是保证金交易,如果要进行100万元的期货交易,只需要付10万元的保证金,并不需要去借来另外的90万元。 宝城期货金融研究所所长助理程小勇同时表示,期货和股票、基金不一样,期货是金融衍生品,而股票和基金属于金融基础产品,衍生品天生就具备杠杆效应,而基础产品加杠杆可能带来的风险相应攀升。其次,期货带杠杆的同时,配合梯度保证金制度、强平制度等配套的风控系统,但是股票和基金在风控方面落后于期货。从设计和制度上来看,期货工具本身的杠杆是其功能发挥的重要组成部分,基础金融产品可以参照期货的风控体系完善和控制过度杠杆。 杠杆的红与黑 “我们在三年级(有些人在2008年金融危机中)都学到,不管多大的数字一旦乘以0都会化为乌有。历史表明,无论操作者多么聪明,金融杠杆都很可能带来‘0’。”巴菲特(WarrenBuffett)就提醒投资者别迷恋杠杆收益。 巴菲特表示,对个人来讲,有些人通过借钱投资成为巨富,但此类操作同样可能使人一贫如洗。杠杆操作成功的时候,你的收益成倍放大,但它会使人上瘾,一旦你从中获益,就很难回到谨慎行事的老路上去。而对企业来而言,金融杠杆也可能是致命的。一旦企业本身或者全球信用出现危机,负债累累的企业到期债务很可能就无法如约清偿。“信贷就像氧气,供应充沛时,人们甚至不会加以注意。而一旦氧气或信贷紧缺,那就成了头等危机。即使短暂的信贷危机也可能使企业崩溃。” 也正是基于此,伯克希尔·哈撒韦公司承诺,将始终维持最少100亿美元的现金储备,甚至通常都持有最少200亿美元现金。 不过,也有业内人士表示,杠杆并不是“坏孩子”。曹扬慧指出,衍生品只是一个中性工具,虽然带有杠杆,但是否要使用杠杆完全在于投资者自身的选择,说到底是投资者自身的风险控制问题,而不是工具的问题。 景川也表示,有杠杆未必就一定要用杠杆,或者一定要用满杠杆。针对不同的市场状况以及不同的风险承受等级,自我调整衍生品杠杆才是正确的选择。 “杠杆就是一把‘双刃剑’,用得好可以取得很好效果,用得不好可能会伤及自身甚至整个市场。”程小勇说,从美国市场来看,2007年次贷危机,过度杠杆就是导致市场暴跌的主要元凶之一,而从国内市场来看,融资融券作为创新业务,其在活跃市场流动性,丰富投资策略和完善做空机制方面都有积极作用,但是如果不规范,可能使得风险承受能力低的投资者大量参与,引发市场的剧烈风险。