2015-06-26
第一财经日报
2015年以来，利率市场化改革加速推进：存款利率上限浮动区间扩大至1.5倍，存款保险制度正式推出，大额存单的实施，业界普遍预期利率市场化改革有望在年内实现。
利率市场化改革“临门一脚”
中国的利率市场化改革已经走过了约20个年头。回顾中国利率市场化改革的进程主要分为银行间同业拆借利率和债券利率的市场化，贷款利率、贴现利率的市场化，存款利率的市场化三个阶段。当前利率市场化的推进已经走到了最后阶段，即存款利率市场化的放开。
央行行长周小川在今年“两会”期间公开表态，今年放开存款利率上限管制是大概率事件。
对此，兴业银行首席经济学家鲁政委在接受《第一财经日报》记者采访时表示，大额存单的推出是实现利率市场化改革的倒数第二步，预计年内利率市场化改革有望完成。
鲁政委分析，在存款日益理财化和存款日益同业化的趋势下，越来越多银行推出结构性存款，定价区间已经与存款利率1.4倍上限管理没有联系，所以，从这个意义上说，实际上存款利率市场化的“子弹”已经“飞出去”了。
6月2日，央行发布《大额存单管理暂行办法》，6月15日，9家商业银行正式发行了首批大额存单产品，大额存单被视为利率市场化改革的突破口，为存款利率市场化“最后一公里”奠定了必要的基石。
对此，鲁政委表示，大额存单推出的意义在于培育商业银行存款利率市场化定价能力，大额存单推出的重要作用是明确了负债产品的期限、额度和定价等标准化要素，从而为未来完全利率市场化提供存款定价的参照。大额存单运转正常，下一步将实现存款利率的完全市场化定价。
“利率市场化改革接近尾声，但利率市场化的大浪淘沙才刚刚开始。”鲁政委说，利率市场化的终极目的是让市场机制在金融资源配置中发挥主导作用，实现资源的优化配置，随着利率市场化的推进，金融机构享有定价自主权，导致竞争加剧，激烈的金融市场竞争将为个人和企业客户提供更好的金融服务，金融服务性价比得到提高，客户需求得到更快的响应，金融成为未来经济持续发展的发动机。
那么，利率市场化改革的下一步方向是什么？对此，鲁政委建议，第一，建立短端利率市场体系。第二，参考预期通胀率，建立起中长端利率，建议国务院牵头宣布长期限目标通胀率，以便为市场提供明确的利率定价预期。第三，推进利率市场化需要进一步完善基准利率曲线，作为财政部重要基本使命之一。
交通银行首席经济学家连平对《第一财经日报》记者表示，在我国利率市场化改革实现后，商业银行将更多使用利率互换、远期利率、利率期货、利率期权等衍生品来管理风险。利率市场化还会进一步促进存款理财化和贷款证券化，创造出新的金融产品。
双率市场化改革相互影响
“随着利率市场化改革的完成，汇率市场化改革将成为金融改革的首要任务。”鲁政委表示，在金融改革领域，遵循着金融机构改革、利率市场化改革再到汇率市场化改革的逻辑。
“在我国资本跨境流动规模较大的情况下，利率和汇率市场化必然相互影响。”连平表示，在开放经济条件下，资本跨境流动使得利率和汇率相互直接影响。本国利率上升导致境外资本流入，从而给本币带来升值压力；而本币升值预期引发资本流入，国内流动性增加会导致本国利率下降。总之，资本跨境流动是利率和汇率之间相互关系的纽带。
“今年加快汇率形成改革，将汇率的充分弹性作为资本项目开放的前提。”鲁政委表示，具体来说，要看人民币的波动率是否达到全球主要货币波动率的平均水平，继续扩大人民币汇率的浮动区间，增加中间价的波动程度，通过中间价向市场宣示汇率的风险来了，否则就会产生汇率的损失。
在连平看来，利率和汇率市场化的平稳推进需要互为前提。原因在于，在利率处于非均衡水平的状态下推进汇率市场化，容易因国内外利差而诱发资本流动。在中国的利率相对变化不大而国外的利率变化较大的情况下，因国内外利差所造成的不平衡只能通过即期汇率和远期汇率的差额来弥补，这必然会造成汇率的剧烈波动，不利于汇率市场化的平稳推进。反之亦然。
连平表示，市场化的利率和汇率具有内在稳定器的作用，两者协调推进有助于减缓资本流动的冲击，防止在市场化进程中出现利率和汇率剧烈波动的局面。
目前，我国利率市场化还剩下最为关键的一步，即放开存款利率上限，实现彻底的利率市场化。汇率市场化则是如何进一步盯住一篮子货币，逐步放宽波动幅度，减少干预，实现真正的有管理的浮动汇率制度。
在两者协同、交叉推进的总体策略下，汇率和利率市场化改革的顺序如何协调？对此，连平认为，一是汇率波动幅度扩大和存款利率上限放开应同步、交叉推进。二是同步推进利率、汇率市场化时要保留一定程度的资本项目管制。跨境资本流动规模越大、越频繁，利率和汇率之间的相互影响、相互制约越明显。
“但这并不意味着资本项目开放一定要等到利率和汇率市场化完成之后再推进。”连平表示，在遵循“先流入，后流出；先长期，后短期；先机构，后个人”的总体原则下，可以选择对利率和汇率冲击不大的项目与利率和汇率市场化同时推进。
连平认为，由于直接投资较为稳定，可以逐步放开国内企业对外直接投资的管制，鼓励企业“走出去”，进而逐步推进个人对外直接投资的放开，鼓励个人海外投资。
在直接投资管制基本放开后，连平建议，考虑逐步放松有真实贸易背景的商业信贷管制，并逐步扩大合格境内机构投资者(QDII)和合格境外机构投资者(QFII)的规模和投资范围。但在利率和汇率市场化没有彻底完成之前，不宜完全放开对所有信贷和证券投资的管制。
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