策略评论：新规将减少多少减持压力?

　　投资要点：
　　事件：5 月27 日证监会发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，上海、深圳证券交易所也出台了完善减持制度的专门规则。
　　点评：
　　与16 年初公布的减持规定相比，新规主要是对旧规“打补丁”，除了对披露要求的进一步细化，最重要的修改有三点：一是扩大适用范围至特定股东，即持有特定股份的股东如首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份；二是对非公开发行股份，自股份解除限售之日起12 个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%；三是进一步明确和完善对大宗交易和协议转让等减持方式的监管要求，并对董监高离职后的减持规则做了规定。
　　尽管我们第一时间对比了新规和旧规的变化，但没有进一步解读，一方面因为这不是我们专长，另一方面我们认为本次监管变化对上市公司本身和一级市场的影响要大于二级市场。总的来看，我们认为本次减持新规的出台，在短期内有助于稳定二级市场情绪，中长期有助于减少投机式的投资活动，我国证券市场的投资模式和交易规则将朝着更有利于价值投资的方向再进一步。由此衍生的投资机会，我们认为有几个方向，一是此前深受大小非减持压制的中小创有望反弹，减持新规变相的延长了新股稀缺筹码的期限，短期内建议关注前期超跌的次新股；二是随着定增吸引力进一步下降，中长期来看，企业外部融资难度加大，中小创企业外延发展受阻，业绩增长压力变大，而现金流充裕、内生增长动力强的公司则会产生溢价。
　　新规将减少多少减持压力？
　　由于大多数定增股份都是去年发行，受市场波动影响，402 家上市公司只有182 家定增价格没有倒挂。如果剥离这部分倒挂的股份，剩余的全部定增解禁规模只有不到6000 亿。按照解禁后12 个月内减持不得超过50%的规定，估计下半年6-12 月每月定增解禁带来的减持压力约为400-500 亿。
　　除了减持压力的减少，我们可能更需要关注的是规则变化对市场预期以及风险偏好的影响。
　　新规将减少多少减持压力？
　　相对于大股东和董监高而言，我们认为以Pre-IPO 和PE/VC 等身份进入公司的股东减持动力将更强，相对于IPO 解禁，定增解禁对市场的影响可能更直接。而考虑到当前市场状态，短期内减持压力更多的来自定增市场，而4 月、5 月的数据显示大股东是净增持的。从2017 年5 月31 日至年底，共有402家上市公司有定向增发解禁，其中主板有164 家，中小板有147 家，创业板有91 家，占对应板块上市公司数量的比例分别为9.5%、17.2%和14.3%。合计解禁规模8812.1 亿，其中1361 亿元为3 年期定增。主板有6028.8 亿元，中小板有2122.2 亿元，创业板有661.1 亿元，占对应板块总市值的比例分别为1.5%、2.2%和1.3%，占对应板块流通市值的比例分别为1.9%、3.4%和2.3%。从对应的各个月份来看，2017年的9 月、12 月和7 月的解禁规模较大，其中9 月的解禁规模超过2000 亿元。分板块来看，主板解禁规模较大的有9 月、7 月和6 月，其中9 月的解禁规模接近1700 亿元，中小板解禁规模较大的有12 月、10 月和8 月，其中12 月的解禁规模超过600 亿元，创业板解禁规模较大的有8 月、7 月和12 月，都超过100 亿元，其中8 月的解禁规模接近过130 亿元。但是值得注意的是，由于大多数定增股份都是去年发行，受市场波动影响，402 家上市公司只有182 家定增价格没有倒挂。如果剥离这部分倒挂的股份，剩余的全部定增解禁规模只有不到6000 亿。按照解禁后12 个月内减持不得超过50%的规定，估计下半年6-12 月每月定增解禁带来的减持压力约为400-500 亿。除了减持压力的减少，我们可能更需要关注的是规则变化对市场预期以及风险偏好的影响。