金牛策略汇

申万宏源证券王胜:“合理”之下是“错杀” 市场预期正悄然改变,仓位下降也带来心态变化,曾经是“恐慌出逃”,现在是“等待失灵”。申万宏源策略在市场预期最悲观的时刻鲜明地强调底部区域,认为最大的预期差是金融去杠杆的最终形态是商业银行的债务置换,而非缩表。现阶段我们观察到市场预期正在悄然改变:与前一阶段市场普遍担心缩表不同,现阶段市场正逐渐认清,金融去杠杆最终将回到正确的道路(债务置换)上来。而市场依然担心的是,金融去杠杆摸索正确道路的过程可能会非常曲折,A股的风险偏好会因此反复受到影响。即市场对于金融监管曾经是“结果”担忧,现在是“过程”担忧,中长期矛盾的缓解是预期层面重要的积极变化,只不过中短期路径依然存在不确定性。与之相伴随的,是机构投资者仓位和投资者心态的变化过程。前期金融去杠杆预期从无到有,仓位也兑现了快速下行;而现阶段,仓位已回归低位,市场担忧集中到中短期的不确定上,而长期的悲观预期已开始消散,投资者继续降仓的意愿有限,投资者的真实心态趋向于保持低仓位,等待市场失灵的再次出现。这在我们看来,就是微观市场结构回稳的过程,市场失灵再次出现可能并不容易。我们认为,触发市场失灵的主要因素可能只有金融反腐的个案(小概率事件)影响股市的真金白银。 当前市场的估值体系总体已趋于合理,尽管我们很难找到错杀,但也很难找到高估。申万28个一级行业,PE(TTM)和PB(lf)均高于2005年以来历史均值的行业只有4个(轻工制造、休闲服务、通信和纺织服装),并且除了通信行业之外,其它3个行业当前估值都仅略高于历史均值,值得注意是消费品行业整体并不属于高估板块。所以当前位置,应谨慎使用高估二字。与之相比13个行业PE和PB估值均低于历史均值(食品饮料、计算机、传媒、银行、钢铁、公用事业、非银金融、建筑装饰、汽车、房地产、电气设备、商业贸易和农林牧渔),但考虑估值和基本面(景气趋势,行业生命周期特征)的匹配,“错杀”的方向也许并不存在。尽管合理,但未错杀,这意味着寄希望于估值提供强安全边际可能并不现实,这可能是投资者普遍感到结构选择困难的重要原因。 广发证券陈杰:6月可能并不差 2017-2018年的定增解禁量将是史无前例的,第一个高峰期就在今年三季度,若不对解禁减持加以控制,确实可能造成股市供需结构失衡。2014-2016年是A股上市公司的定增高峰期,年均定增融资规模1.2万亿,是往年的三到四倍。考虑到定增针对配售机构的锁定期是一年、针对大股东的锁定期是三年,因此未来两年将迎来巨额的定增解禁,如果对这些解禁减持不加限制,确实可能使股市出现阶段性的供需失衡——考虑到定增解禁的第一个高峰期就在今年三季度,因此我们认为在当前时点出台减持新规是有必要性的。 在大盘指数表现较强的时候减持规模才会比较大,而在市场疲弱的时候股市减持规模并不大,今年尤为如此——今年以来的月度净减持金额只有不到50亿元,而在去年这几乎是每周的净减持规模。这说明近期的市场疲弱和“大小非”减持的关系并不大,主因还是在于金融监管加强对流动性和风险偏好形成了“双重打击”。不过在市场情绪低迷的时候,限制“大小非”减持表明了监管层保护中小股东利益的态度,在短期内还是能产生正面影响;另一方面就流动性来看,投资者普遍对6月市场趋势比较悲观,就是因为担心季末遭遇理财产品集中到期和MPA考核,会导致更严重的流动性危机。不过央行相关人士在5月25日的利率定价自律机制座谈会上已表态拟在6月上旬开展MLF操作和启动28天逆回购,以保持流动性基本稳定,这预示着6月份的流动性环境可能好于市场的悲观预期。综上来看,在近期监管层一系列动作的影响下,6月份的A股市场表现可能没有大家之前想的那么差。 当下我们已不能再把小盘股和“成长股”画上等号。虽然小盘股减持压力的缓解使得市场上再次出现了“风格转换”的呼声,但我们认为这种“风格转换”可能只是小盘股一个极短期的股价修复;中期来看,由于小盘股“外延成长性”的丧失,即使限制了“大小非”的减持流出,也再难获得偏好成长的增量资金流入,因此小盘股很难有持续的风格优势。 华泰证券戴康:反弹提供“去伪存真”机会 央行在公开市场上投放流动性,短端利率近两周均出现小幅回落,国务院强化棚改目标,上周五证监会出台减持新规,对减持做出严厉规定,预计投资者风险偏好有所恢复将带动A股出现较短暂的反弹。然而,影响市场的中期的因素并未发生变化,4月以来形成的货币和信用双紧格局未发生根本改变。关注解禁压力较大个股的修复性反弹机会。利用这波反弹调整仓位结构去伪存真,减持新规后能够成功推进定增的公司稀缺性将受到关注,资本市场生态重构后应更加重视内生增长型的股票,“以龙为首”仍然是当前市场的配置策略。 减持新规主要变化可以概括为以下两个方面:扩大了适用范围,完善原有监管对象大股东、董监高的监管体系,堵住监管漏洞。其中,首次公开发行前股份和非公开发行股份的减持被纳入监管,锁定期被变相延长;通过限制通过大宗交易减持,大股东集中减持的问题基本得到解决,同时,董高监离职后减持规则也被明确,监管体系更趋完善。减持新规将减持的时间点延后缓解A股短中期供给而长期供给不变,重要股东持有股份流动性变差,将导致流动性溢价提升,可能会影响市场整体估值。减持受限和质押率降低都会对大股东资本运作形成一些制约,将促使大股东更加重视企业的持续发展和盈利的持续改善。打击内幕交易与操纵市场使得中小投资者在与重要股东的博弈中的地位得到改善。 减持新规改善A股短期风险偏好,而货币和信用双紧仍然在中期形成最重要的制约因素。建议利用减持新规带来的短期反弹机会,积极调整持仓结构,优先向价值龙头和内生成长龙头倾斜;同时,建议积极关注未来成功推进定增的公司投资机会以及解禁压力较大个股的修复性反弹机会。