美林美银解释期权波动率创新低之谜,投资者应该如何面对美股即将到来的大崩盘?

　　美林美银周一(07月31日)就芝加哥期权交易所及整体不同资产交易量处于较低水平作出解释。简单说,美银美林解释了入夏后投资者将面临的两个问题:1.较低的通胀,2.怎么提高波动量。美银美林此前业绩不佳并不在于空单量创新低,而是集中在低通胀,经济增长缓慢,及低收益企业所得这三个原因。虽然摩根大通对此表示不同意,但美银美林James Barty解释,较低的波动及低通胀使央行并不干预市场,因2017年这两项因素以及较高的企业收入导致投资者逢低买入,且维持实际交易量较低。另外,美银美林同时指出,如这样情形维持长久,那么很有可能重演2004-2007年间的泡沫状态,并最终崩盘。
　　美银美林同时指出,保持很小的波动暂且无事,但一旦出现5%以上的回撤需予以止损,我们看到了潜在的风险埋于其中。Michael Hartnett的牛熊指标显示无限逼近波动范围(7.6-8),而9月中和债务最高限额的措施或带来另一个灾难,投资人应当较少交易来保护资产配置组合。
　　【以下是美银美林就低通胀及低交易量的具体分析】
　　入夏之后,投资者或面临2大难题:1.低通胀,2.小波动何时结束。其实这两个问题都是不期而至的,投资人士正努力想搞明白这两大问题对于市场会带来哪些影响。美国的通胀水平目前出乎意料的低,即便美联储也承认冰冻三尺非一日之寒。而欧元区也正努力将明年的通胀率调整至1%水平。即便经济增长以之前一半的速度都未及,以0.5%的再通胀率增长也是很不乐观的事。即便如此,股票市场却以前所未有的态势良好发展。芝加哥期权交易所自7月中旬以来波幅连续下跌10,而标准普尔100内实际波幅下跌8,日经及SX5E 100天实际波幅仅过11.
　　低通胀对于再通胀出口是一个直接打击,但是对股票市场而言,如果央行继续不干预,则是利好。就衍生品交易方面,有同事指出目前波幅近似90年来的低点,是什么导致波幅这么小且这个情形会维持多久呢。其实目前维持较小波幅也有必要,央行暂时没有采取措施做干预,投资人士可以逢低买入,他们同时表示,是实际波幅拉低了隐含波幅,而不是空单交易。尽管有分析指出空单交易量目前是主力,但交易所交易基金计算显示依然是买涨获利。芝加哥期权交易所的做空位置也表现出了当前位置是高点。尽管如此,以目前位置做空期权远好于市场波动时的其他高点。因此大量空单进场或许会带来一个小幅的下跌趋势,但并不能主导下跌。相反,我们看到了来自综合稳定的基本面情况,以及央行就较缓经济增长的不确定政策会带来的主要影响。
　　目前的确会带来一个思考问题,这么些大量的空单是否真的会导致下降趋势。目前存在的隐患即是,这或许反而会推高了价位。实际的交易若处在一个较低俄位置,就会考虑是否要挂常长单。逢低买入只是央行给出解释为何交易量少但并不是主要原因。
　　过去的时间里长期存在低通胀及较多的波动,对比2004-2007年,与2014-2017年前,后者表现出了极大的下跌幅度,唯一不同的是今年经济表现稳定的增长且收入增加。显示了自2007年金融危机以来,在收入方面,2017年较其他年份的不同。
　　我们把这与之前中间循环理论对应看,若处于中期循环,则我们会有较好的经济增长,较可观的收入及低通胀。后者导致央行缩减周期。或者如Aja Kapur说的,他最终还是会做一份深入调查。
　　也正如我们说的,如果我们持续在这个环境下,那么波动率依然会很低。事实上,2004-2007年间,我们看到始终较低的波动。所以可能我们正在退出一个较高波动率的市场,伴随着脆弱的经济增长,以及断断续续的收入增长。较低的通胀对于央行逐渐调整,市场保持稳定及增长维持是有好处的。
　　显示了不同地区低通胀,收入上升或降低,通胀上升或下降的情况。关键在于,通胀低,收入增加时,波动最小。收入增加时,波动最大。
　　这并不表示不会有震荡事件,只是表示短期内投资者可以逢低买入。事实上,我们继续在寻找低成本的对冲基金当经济下行或市场超买风险出现时予以对冲保护。近期一个可能出现的风险事件即九月十月的债务上限。我们持有的纳斯达克10月到期,目前又进入芝加哥期权交易所,售出12个看跌期权,买入14-19个看涨期权,成本近似0,用以中和潜在的风险。对此,美林美银固定收益及外汇策略负责人David Woo表示该举措有点不堪。
　　David指出其他风险或来自于北朝鲜的压力,就风险范围不知如何预测,且风险何时到来。我们更倾向于以多种方式来对冲,买涨SX5E, NKY, RTY的同时看跌SPX,用以应对未来的下行风险。
　　而最大的风险来自于央行何时能不再用量化的方法来改善经济。低通胀导致央行或需要延长紧缩的时间,在本周的美联储货币政策会议纪要上,美联储放弃了2%的通胀目标,一系列美联储官员均发现如果继续保持较低的通胀,加息会被延迟。短期从点图看,美联储也表示有下行风险。
　　近似于欧洲央行,德拉基重申任何利息变动的政策都应在量化宽松结束之后,最早或在2019年1季度。他们同时表示,欧元越是攀升,央行会更加收紧政策。12月18日,央行会结束欧元银行间拆借利率空单交易。
　　我们担忧低通胀与低经济增长有关,但这并不是主要。美国的数据七拼八揍,二季度GDP增长2.6%,较去年同期增长2%,同样,该数据依然增势很强。虽然欧洲央行,日本央行采购经理人指数均低于高点,但较往前均有提高。且德国经济表现乐观,经济指标升新高点。我们的全球周期指数二季度增强,全球波动图也获新高。
　　虽然低通胀对于央行而言存在经济下行,通胀远低预期的风险,这是一个长期的风险,但短期内,符合我们上个月讨论的全球产量上限的决定,给到央行足够的时间来维持宽松政策,同时在风险资产收益上给到上升支持。
　　就债券市场而言,虽然是另一个问题,但2月前,我们依然讨论过即便经济增长强劲,债券与股票市场可同时为保持通胀良好做准备。我们依然觉得供给曲线中价格收紧,但依然有较宽的空间做调整。
　　对债券市场我们以守为立场,看涨股票市场的话,我们会卖空3年及10年国债,但市场会出现美联储恐慌或量化宽松缩减恐慌。就后者而言,与美联储的缩减资产负债表有关联,对此我们也做好了相关保护。
　　因此即便今年经济低通胀,小波动,看涨股票市场是一个利好措施。Micheal Hartnett同时给出了秋季的风险警告,但同时承认这需要美联储的鹰派讲话或盈余飘移峰值。伴随二季度收入获丰,盈余数据或许不是峰值,我们的牛市熊市指标显示大部分技术面指标表示达到过往回撤位7.6位置,仅低于8。
　　事实上,基于我们的观点,小幅波动会持续一段时间,我们担忧的是标准普尔全年内没有办法达到持续5%的回撤幅度,所以我们继续坚信的观点是投资人士需逢低买入而不是一个正常的市场行为,应该随时准备为后期潜在经济下行提供保护。