债牛猛回头 短线孕转机

10月下旬以来,债券市场出现一波快速调整。不到1个月时间里,10年期国债收益率从2.65%一路攀升至2.87%,累计反弹幅度高达22BP,将“债牛”6月下旬以来的收获吞噬殆尽,并引发部分市场人士的恐慌情绪。 分析人士指出,国内外多重利空因素叠加,引发了债券市场的这波调整。国内方面,基本面企稳、通胀预期升温、人民币贬值压力较大,叠加货币政策实质稳健以及央行“锁短放长”,令债券市场明显承压;国外方面,特朗普意外当选美国总统后,全球风险偏好迅速逆转,美元迎来新一轮上涨,美债等避险资产普遍大跌,中国债市也未能幸免。机构认为,目前债市的谨慎情绪依然蔓延,收益率仍有调整压力,不过市场显著调整后很可能出现一定程度的修复,且配置需求在年底到明年年初将集中释放,目前调整或蕴含着短线的交易性机会。 10年国债调整逾20BP “牛回头,还是熊出没?”面对10月下旬以来收益率的陡峭化上行,债券投资者小李重新陷入纠结。 从盘面上看,自10月21日触及2.6451%并逼近年内低点后,10年期国债收益率走势陡然反转,几乎是毫不犹豫地冲过2.7%、2.8%关口,并于本周三(11月16日)攀升至2.8652%,刷新了今年6月25日以来的新高。 在这一轮债市调整中,一个鲜明的特征是,长端利率上行幅度大于短端。数据显示,10月21日至11月16日,10年期国债收益率上行约22BP至2.87%,7年期国债收益率上行约25BP至2.84%,3年期国债收益率上行约10BP,最新报2.41%;1年期国债收益率则从10月27日的2.186%下行至11月14日的2.1313%,仅最近两个交易日上行约2BP。 与此同时,国债期货市场也出现一波明显调整,其中10年期国债T1612合约从101.85元跌至100.735元,累计跌幅高达1.13%。 面对债券市场的大幅调整,包括小李在内的一些投资者难免出现恐慌情绪。“收益率还会继续上行吗?如果市场悲观预期蔓延,会否再次出现类似上半年的踩踏行情?”这是眼下小李最担忧的事情。 “近期随着市场的持续调整,无论是利率债还是信用债都面临很大估值压力,如果这一趋势延续,估值承压下可能会有部分机构主动抛售债券以减少账面浮亏。同时,当净值波动较大时,也有可能加大产品赎回压力,使得机构被动抛售债券。此外,临近年底,年度收益目标已经达成的机构往往不愿再冒风险,落袋为安的需求也会成为加剧市场调整的因素。”业内人士表示。 内外多重利空叠加 近期债券市场的调整是多重因素引发的结果:从国内看,经济基本面企稳、通胀预期升温、人民币贬值以及货币政策“锁短放长”实质稳健,令债券市场明显承压;国外方面,特朗普当选美国总统后,市场从“避险情绪”快速逆转到“风险偏好回升”,推动美元、风险资产价格上扬,债券、黄金等避险资产快速下跌,中国债市也未能幸免。 从基本面来看,10月份经济数据总体符合预期,年内经济大概率将持续稳定,很难给债市带来实质性的利好。而10月CPI同比上涨2.1%;PPI同比上涨1.2%,令通胀预期进一步升温,由此也对货币政策构成约束。 进一步观察,在当前经济和通胀数据之下,货币政策出于“去杠杆、防风险”的考虑,不断通过量价分离和缩短放长来抬高短期的资金成本,再结合美联储加息预期和全球通胀预期加强的背景,人民币汇率贬值压力犹存,货币政策在内外双重压力下难言宽松,流动性或仍将维持紧平衡,这对债市构成明显压力。 从近期资金面表现看,尽管央行持续在公开市场进行资金净投放,然而流动性依然呈现出持续收紧的迹象。11月16日,隔夜、7天期回购加权利率(存款类机构)分别报2.29%、2.56%,分别较本月7日上行了20BP、26BP。 华创证券指出,近期资金面收紧,一方面原因在于人民币持续贬值预期下,外汇占款持续净流出,导致基础货币缺口扩大,超储率持续徘徊在低位,总量流动性确实存在缺口;另一方面,央行防风险、去杠杆的政策意图之下,资金成本的趋势性抬升并未结束。该券商认为,中长期来看,无论是外汇占款变化趋势,还是央行政策取向都难以发生显著变化,因此资金面的扰动短期依然难言缓和,并可能会在相当长的时间内成为威胁债市的主要风险之一。 从海外市场的角度看,特朗普意外当选美国总统后,金融市场骤然从Risk Off转向Risk On,推动风险资产价格上扬而债券下跌。美债收益率的大幅上行导致了全球债券收益率的上行,中国也未能幸免。特朗普胜选演讲后,美国10年期国债收益率由1.8%左右上行至2.2%附近,中国10年期国债收益率也上行近10BP,占10月下旬以来上行幅度的一半。 短线存交易性机会 分析人士认为,自10月以来,包括基本面企稳、通胀预期升温、人民币贬值、央行公开市场操作“锁短放长”引导资金成本上行在内的种种利空因素就已不断袭来,但国债市场在10月中上旬仍然坚定延续了上涨行情,由此10月下旬以来的回调很大程度上是一种“纠偏”行情。尽管目前来看债市仍有调整压力,不过市场显著调整后也很可能出现一定程度的修复,加之配置需求的支撑,债市或蕴含着短线交易性机会。 国泰君安证券表示,经济在春节后将重新面临下行压力,财政支出12月可能跌至零增长,黑色期货飙涨难持续,以及川普上台的“蜜月效应”将逐步消退,美联储加息在成为一致预期后,加息兑现将引领美元和美债利率回落,引发债市调整的国内外因素不具持续性和趋势性,利率上行空间有限,不宜对债券过度悲观。 中金公司补充称,资产荒的逻辑没有改变。年内,受MPA纳入理财影响,预计银行表内和表外理财都有冲规模冲动,做大基数,可能导致配置需求在年底到明年年初集中释放,近期债券收益率回升后可能会在配置需求推动下重新回落。“短期来看,情绪层面的利空因素相对有所减弱,市场或迎来收益率回调带来的交易性机会,此外从中期来看供需关系驱动收益率走势的逻辑也仍未改变,中短期行情均不宜十分悲观。”该券商分析师表示。 华创证券指出,市场显著调整后确实会出现一定程度的修复,蕴含着短线的交易性机会,但从中长期来看,无论是从海外市场,资金面,抑或是大类资产轮动的角度看,债市所面临的风险都难言消退,相对而言缺乏足够的吸引力,即使短期企稳也并不意味着债市调整就此结束。 中信建投证券则认为,长端调整尚未结束,短期债市继续承压。国内方面,基本面预期转强以及央行政策偏向于紧平衡,共同推动了收益率走高。国外方面,特朗普当选对国内债市产生明显冲击,特朗普当选后美国经济增长和通胀预期转强,短期内美元更加强势,全球市场风险偏好回升。债市进入到震荡期,在各种利空相对集中的轰炸和利多暂时的缺位,短期内债市收益率上行压力依然存在,债市还会维持弱势震荡的行情。 观点链接 海通证券:调整提供布局窗口 债市自10月下旬开始调整,源于经济短期稳定、通胀反弹、中美利差收窄等。如果美联储12月如期加息,人民币贬值幅度继续加大,制约央行宽松,债市仍会面临调整。但基本面方面,10月信贷仍依靠居民中长贷,企业融资需求疲弱,未来信贷或继续萎缩,中观数据也显示需求回落迹象,中长期经济下行压力仍大,对债市有支撑,调整中可以择机布局明年。 中金公司:收益率难持续上行 近期债券市场情绪偏谨慎与商品价格快速上升以及对基建和财政刺激预期升温有关。随着房地产调控推进,工业品供应偏紧的局面可能会有所改观,加上明年消费可能会放缓,通胀会回升,但不会形成高通胀压力。此外商品价格回升并未推动企业投资和融资需求恢复,不会明显改变资产荒格局,债券收益率也难以持续回升。年底年末配置需求的释放可能会重新稳定债券市场。 兴业证券:关注去杠杆压力 过去一段时间,长端利率快速回升,收益曲线趋于陡峭,背后的原因主要是:第一,货币政策的态度变化,使得市场对资金面的预期趋于谨慎;第二,基本面企稳的持续时间超过市场预期,而且在补库存需求和海外等因素的影响下,通胀预期也有所回升。未来一段时间,可能导致债券市场下跌的最大风险未必是基本面的复苏,而是来自于流动性和负债端问题从而引发的去杠杆的压力,需要关注市场是否会进入这个阶段。