表外理财进MPA考核 影响几何?

　　编者按：表外理财业务纳入广义信贷测算，这对中小银行的影响比大银行更大；目前还没有出细则，后面还要看执行情况，而且控制的是增速，而不是绝对规模，也不用过分悲观；但政策的出台显示央行和监管层对金融资产价格泡沫非常的警惕，金融机构无序扩张的态势在之后受到政策打压的方向越来越明确，信号意义更重要。
　　10月25日，市场传出一份理财监管的文件，《关于将表外理财业务纳入“广义信贷”测算的通知》。涉及的主要内容是要扩大MPA考核中对于广义信贷的统计范围，在原有各项贷款、债券投资、股权及其他投资、买入返售资产、存放非存款类金融机构款项等五个项目的基础上，增加表外理财资金运用项目。对此，我们认为主要有以下几方面值得投资者关注：
　　一、表外理财纳入MPA考核，中小银行受监管压力较大。
　　根据6月理财中报的数据，理财余额总量达26.28万亿，年化增速约在40%左右;而考虑监管的新增量是表外的理财资金，在扣除配置中占比约18%的现金以及银行存款之后，还有近21.5万亿。在剩下的理财资产配置中，主要为占比56%的债券投资和货币市场工具以及16.5%的非标投资。
　　根据MPA的具体要求,”对于全国性重要性机构而言，广义信贷增速与目标M2增速偏离不超过20个百分点则为60分，若超过则为0分;对于区域性重要性机构，为不超过22个百分点;对于普通机构，为不超过25个百分点“;具体来说，对于多数全国性银行而言，以年初13%的M2目标值估算，广义信贷增速需控制在33%以下，由于中间没有过渡值，这一要求属于刚性指标，为了不降级银行会尽力达成。
　　在表外理财列入考核之前，根据信贷收支表的数据大致匡算，大型商业银行的广义信贷增速距离监管红线距离较远，而中小银行，受到债券投资以及非标投资高快速发展的影响，面临的监管压力更大。从银行理财规模增速来看，城商行6月末较年初增长高达21.82%，股份制银行增长9.89%，国有大型银行增速最慢，为3.81%。两者综合看下来，预计中小型银行受新规所带来的MPA考核压力更大。
　　二、监管趋于严格，对债市的影响如何?
　　从政策本身来看，由于大行受影响较小，小银行受影响较大，但大银行在市场中的份额占比更高，而且文件自9月底已经开始下发，但目前细则并没有出，看起来实质影响不大，不过政策的影响仍然偏利空，政策的出台显示央行和监管层对金融资产价格泡沫非常的警惕，金融机构无序扩张的态势在之后受到政策打压的方向越来越明确，而且不是在口头上，已经开始坐实。
　　除此之外，中短期内，资金利率偏高使得市场的定价体系比较混乱，叠加上政策的冲击，和市场的情绪脆弱，收益率可能会有进一步的上行。接下来需要关注外汇市场和资金利率的走势，资金面宽松后，市场的情绪将明显缓和。
　　不过从中期来看，我们认为决定利率债走势的仍然是基本面，政策打压房地产和控制金融机构扩张对经济基本面形成不利的影响，而且理财扩张放缓之后，资金回流银行间市场最终有助于无风险利率下降，利率债市场通过下跌释放风险，中期的投资价值将更好，从中期的角度，不建议投资者过于悲观，投资者可以择机加仓。值得担心的是估值水平比较高的中低评级信用债，这部分债券的泡沫较大，在去杠杆的过程中，未来会有更多的压力，这也是我们下半年以来一直强调的。
　　值得提醒的是，从10月份以来，资金市场收紧和监管政策出台之后市场的表现，更加体现出金融机构在负债端管理和信用风险防范的重要性，关于这点，我们一直在多个报告中提到过，比如《不仅仅是资产，负债端的问题也越来越重要。》等。
　　三、更值得关注的是套利空间下降，体系面临重构，债市中长期格局的变化：
　　在过去的多个报告中，我们一直认为金融监管政策是影响债市的重要变量，因为其可能会影响到“钱多“的逻辑，从而改变当下市场提估值和博弈气氛浓厚的格局。更具体的来说，根据我们在《浅谈金融加杠杆(债市)的几个层次》中的分析，目前看到的情况是，监管套利的空间在下降，而货币市场的走势，显示套央行利的空间也越来越小，目前只有实体经济的刚兑在维持，未来这个套利机制也很可能被打破，整体来看，金融加杠杆的体系在松动。
　　由于金融加杠杆体系下，债券资产提估值(信用债)和博弈(利率债)的现象特别明显，体系的动摇，意味着债券投资在中长期内要回归基本面，而从估值驱动回归到基本面逻辑，对投资者的负债端管理和信用风险定价能力提出了更高的要求。具体参考《买债的逻辑，换个角度看问题》)
　　就整个体系而言，信用债的泡沫比利率债要更为明显，在去杠杆的环境下，信用利差的走扩和信用市场的分化将是大势所趋。