银行投研方法论系列高阶篇：策略思维看银行的框架

摘要: 银行业的产业属性决定了必须用策略思维看银行。银行股投资不能仅仅盯住DDM模型的分子,更要看分母。 1.银行股的机会逻辑。根据DDM模型,股票价值既可由分子端驱动,也可由分母端驱动,前者本质源自基本面改善,后者本质源自对个股的风险偏好改善。 ——分子端驱动即基本面向上拐点(或预期)驱动。但随着中国经济减速和金融改革深化,银行业景气下行,基本面向上拐点的逻辑已经很难指望银行盈利加速,只能寄希望于不良改善。 ——分母端驱动的一种情况是增量资金进场。增量资金风险偏好较低,追逐高分红的蓝筹股,从而推动银行板块估值修复。另一种情况是存量博弈下的风格切换,本质是投资者风险偏好调整的结果。风格要成功切换,必须满足三个条件:(1)处于存量资金博弈模式;(2)蓝筹股成长股估值发生撕裂;(3)“二”有压力和“八”有引力两者缺一不可。 2.银行股的选股思路。银行属于周期性行业,板块同质性较强,选择银行股需要遵循自上而下的投资逻辑,先得考虑是否有板块性机会,再考虑个股性机会。当板块机会来临,反弹选股时首选银行股中的高贝塔品种。 3.银行股与经济周期。经济超预期向上,DDM分子分母“双升”:银行盈利能力提高,分子端改善;风险溢价下降,分母端改善。同理,经济超预期向下,分子分母“双杀”。当经济增长进入台阶平台期,银行股价对经济增长预期曲线会钝化,股价进入DDM模型分母主导模式。 4.银行股与货币周期。货币紧缩通道前期,对分子端的边际利好大于对分母端的边际利空,故银行股表现优于后期;货币宽松通道后期,对分母端的边际利好大于对分子端的边际利空,故银行股表现优于前期。 5.银行股的估值陷阱。估值和股息率是结果,不是原因,很多时候不能够反过来成为推荐股票和提示买点的理由。 6.银行股的息差陷阱。息差扩大通常发生在通胀背景货币紧缩通道中,虽能带来分子端盈利的改善,但分母端风险溢价上升,股价表现疲弱。反之,货币宽松周期息差收窄,虽然分子端盈利受损,但分母端有所改善。 7.银行股的坏账陷阱。银行股价越跌,很多人推测真实不良率越高,以至于最后对银行投资机会彻底失去了敏感性。将关注类贷款视同不良贷款计算,当前银行业真实不良率约5%-6%。目前银行估值所反映并可承受的不良率约为10%,表明银行股被低估。但低估是机会的必要非充分条件。