外汇“新政”点评：管控变相境外投资、降低汇率波动风险

事项: 2016年12月30日,中国人民银行发布了《金融机构大额交易和可疑交易报告管理办法》,将大额现金交易的人民币报告标准由“20万元”调整为“5万元”。新规将于2017年7月1日正式实施。2016年12月31日,外管局发布“国家外汇管理局有关负责人就改进个人外汇信息申报管理答记者问”,重申了个人购汇不得用于海外购房及投资等未开放的资本项下交易。 评论: 结论:此次新政的核心是加强个人资本项下的资本流动监管,控制并减少变相的境外投资,对传统个人外汇业务影响不大。从此政策意图来看,未来可能会进一步通过加强资本流动监管来稳定人民币汇率。我们认为对于汇率的影响不必过于悲观,目前监管当局稳定人民币汇率的意图比较明确,小幅的汇率贬值对宏观经济和资本市场基本没有影响,而降低汇率波动则可以稳定市场预期、减少流动性冲击,对国内股票和债券市场形成利好。 新政核心是监管和控制变相境外投资,传统外汇业务影响不大岁末年初,中国人民银行和国家外汇管理局先后发布的两项政策(以下简称“新政”),引发了市场的极大关注。我们认为,此次新政的核心是加强个人资本项下的资本流动监管,控制并减少变相的境外投资。有两个问题需要注意: 第一,个人境外投资一直没有开放,未来变相活动显著受限。在具体个人外汇政策上,本次新政并没有太大变化。个人项下的资本项目交易,比如境外购房和证券投资等,其实一直都没有开放过。只是近年以来随着金融便利性的不断提升,一些利用经常项目变相进行境外投资的活动在不断增加,例如以个人旅游名义兑换外汇汇至境外投资股票等等。此次新政的出台主要就是加强对此类活动的监管,预计未来相关的变相境外投资会大幅缩减。 第二,对传统个人外汇业务影响不大。另一方面,此次新政对于旅游、留学等传统购汇需求基本没有影响。从目前相关媒体的报道来看,新政以后商业银行对个人购汇用途进行了更详细的调查。这意味着未来的监管会大幅提高个人变相套汇的交易成本,但对个人正常的旅游、留学等用汇需求不会有什么太大影响。另外,此次新政主要针对的是个人换汇的境外投资,对于个人境内持有外汇资产的政策也基本不变。 通过资本监管稳定人民币汇率政策意图明显 货币政策独立、汇率稳定、资本自由流动三者不能同时并存,是经济学理论中著名的“不可能三角”定理。2015年和2016年在人民币的贬值压力中,我们实际上是在这三者之间不断需求平衡,并通过抛售官方外汇储备等市场行为来稳定人民币汇率。 作为全球第二大经济体,我们不可能放弃货币政策的独立性,通过货币政策退让稳定汇率的空间并不大。而进一步抛售官方外汇储备仍有可能加剧市场的贬值预期。因此,从此次新政的意图来看,未来可能会进一步通过加强资本流动监管来稳定人民币汇率。资本项下的很多项目我们本来就没有开放,因此加强资本流动监管,更多的是在堵住漏洞加大违规处置,并不能理解为对外开放的倒退。 对人民币贬值不必过于悲观,降低汇率波动利好国内资本市场我们认为对于人民币汇率贬值不必过于悲观,虽然事前很难算清楚均衡汇率究竟应该是多少,但有如下几点可以注意: (1)2014年美元加息预期形成后,美元指数从80上升到100,而同时人民币兑美元基本不变,使得人民币积压了大量的贬值空间。但从2015年以来,人民币兑美元已经贬值近15%,而目前美元指数也仅维持在103与前期高点变化不大,这意味着此前积累的贬值空间已经基本消化。(2)从短期走势看,特朗普当选以后,人民币在全球主要货币中属于强势货币,而目前中国的经济基本面下行风险已经开始收敛,2017年人民币兑美元大幅贬值的可能性并不大。 目前监管当局稳定人民币汇率的政策意图比较明确,我们认为小幅的汇率贬值对宏观经济和资本市场基本没有太大影响,而降低汇率波动则可以稳定市场预期、减少流动性冲击,对国内股票和债券市场形成利好。