科技巨头们的变现之路——美股一季报回顾

　　今年以来,美股牛市的结构化特点愈发明显。
　　尽管论指数涨幅,美股依然引领全球市场,纳斯达克指数涨幅更是超过10%。
　　但如果拆分看个股的话,标普500成份股中跑赢指数的只有242支,而2016年全年跑赢指数的成份股足足有297支。
　　此外,今年标普500成份股平均涨幅比指数涨幅低0.2%,而去年的时候,成份股的平均政府比指数涨幅要高5.4%。
　　注:数据截止至5月12日
　　这些数字都意味着,今年美股投资的难度实际上是加大的。没有选对个股的话,跑输指数的可能性大大提高。
　　而今年选择个股的重要条件几乎只有一个——选龙头。
　　“二八”效应
　　按市值大小将标普500成分股分档并进行统计,我们可以看到非常明显的“二八效应”。
　　2016年时,个股市值与涨跌幅并没有明显相关性,甚至市值最大的个股明显跑输市场。
　　但2017年截至目前,市值最大的前五位个股与市值最小的后100位成分股,表现有了天壤之别。
　　注:数据截止至5月12日
　　也就是说,如果投资者买的是标普500成分股中的小型股,很抱歉,不但与牛市无关,还得亏钱。
　　从不同指数的表现对比中,也可以得到类似的结论。
　　纳斯达克100表现>标普500表现>罗素2000表现——后者作为美国市场小企业的指数代表,今年的收益率只有可怜的2%。
　　注:黄线代表纳斯达克100指数ETF,白线代表标普500指数ETF,紫线代表罗素2000指数ETF,数据截止至5月12日
　　从估值驱动到业绩驱动
　　为什么会出现这样的表现分化 背后是股价驱动因素的切换。
　　虽然今年标普500上涨了将近7%,但如果看估值水平,P/E反而从去年底的23.6倍下降至23倍。这意味着与去年几乎完全依赖估值扩张不同,今年市场的上涨背后,驱动力(838275)来自盈利增长。
　　事实上,这也与宏观层面美国经济从复苏期走向扩张期,而货币政策边际趋紧的大方向吻合。前者会带来企业部门盈利的上升,而后者则会压制市场整体的估值水平。
　　而在盈利增长超预期方面,龙头股强者恒强。
　　美股业绩有多牛
　　美股一季报发布已经到了尾声。
　　截止5月12日,标普500成份股中共有454家公布业绩,市值占比达93%。
　　整体来说,一季度标普500 EPS同比增速达到13%,创下2011年三季度以来的最高记录。
　　不仅如此,有50%的成份股企业盈利增速超出市场一致预期(Market Consensus)一个标准差以上,整体超预期幅度达到5%。而低于市场一致预期一个标准差以上的比例仅为11%。
　　注:除1Q17外,其他四个季度为报告季整体数据;橙线代表长期历史平均数据(46%)
　　这也是2015年一季度以来,美股连续第9个季度整体盈利超预期。
　　事实上,全球范围内的公司盈利都在回暖。从2017年一季报来看,全球主要股指成分股的业绩超预期比例都大幅好于历史平均水平。
　　谁最牛
　　如果拆分行业来看,信息技术和金融行业的一季度业绩,对美股整体盈利正向贡献最大。
　　作为标普500中占比最大的两个板块,信息技术和金融的权重分别达到了23%和14%,且一季度的业绩都表现可圈可点。不仅同比增速达到双位数,而且将市场预期甩在了身后。
　　注:能源行业2016年一季度业绩基数为负,不具有可比性。
　　在这两个行业中,龙头股“撑起了半边天”。
　　科技龙头的变现之路
　　科技股五大巨头“FAGMA” (FB脸书、AAPL苹果、GOOGL谷歌、MSFT微软、AMZN亚马逊),市值占整个信息技术板块的50%,美股总市值的10%以上。
　　这五巨头的一季度业绩增速,均不同程度的超预期。
　　从上表中可以看出,科技巨头们的营收超预期比例其实不大,业绩超预期的关键在于利润率的提升。
　　利润率提升的关键原因在于业务模式。从各家公司的季报亮点来看,广告业务和云服务贡献了最主要的业绩增长,而这两项业务都是高毛利业务,且受益于龙头平台扩张到一定阶段之后,边际成本下降,流量变现能力增强。
　　无独有偶,在国内,以腾讯、阿里、京东为首的互联网龙头也纷纷交出了靓丽的季报成绩单。
　　为什么全球科技巨头们都在此时此刻发生业绩蜕变 个性的原因暂且不论,我们认为共性的原因是智能手机和移动支付的普及,配合消费者信心回升带来的消费能力提振。
　　只有在智能手机普及的当下,信息流广告才能成为客户精准营销的最新法宝,而流量最大的平台受益也最多。
　　也只有在移动支付如此便捷的当下,流量才能毫无阻碍的变现。消费者对龙头平台的信赖,促使他们毫无顾忌的输入支付密码。
　　资产回国预期
　　除了业绩支撑之外,特朗普税改方案中的资产回国政策(Repatriation)也是投资者持续买入科技股的重要原因。
　　美国采用的是全球纳税制度(Worldwide Tax System),相比于属地纳税制度(TerritorialTax System),美国税法之前要求公民及公司在把海外收入转移回国时需要缴纳35%的所得税。
　　因此一旦美国给予那些重新投资回国的资产以优惠政策,在海外拥有大量现金的科技公司如苹果和谷歌,就很可能愿意将海外资产回笼,并进行股票回购、分红等投资者喜闻乐见的行为。
　　投资者纷纷提前布局。根据EPFR的数据,今年以来美股科技类基金累积吸纳了超过65亿美元的资金,创下有史以来最高纪录。如此大体量的资金源源不断涌入,龙头公司股价根本停不下来。
　　金融公司走出低谷
　　除了信息技术板块之外,金融行业同样是龙头称霸。
　　美国四大银行(JPM摩根大通、BAC美银、WFC富国、C花旗)占金融板块的40%,美股总市值的5%以上。而从业绩以及超预期程度来看,同样可圈可点。
　　今年以来金融行业股价表现不佳,主要原因是一季度的信贷需求疲软、通胀预期回落、经济增长放缓等。此外,去年特朗普当选总统后市场对金融行业预期过高,大幅上涨后股价也有回调压力。
　　但向前看,美国的经济增长步入正轨,弱势美元和股市上涨共同营造了较为宽松的货币环境,这为金融行业的发展创造了有利条件。同时,美联储加快了加息步伐,也有利于银行业的息差(NIM)扩张。从信贷需求来看,今年已有触底回升的迹象。
　　那么接下来,金融业会不会接棒信息技术行业,成为下一个领涨板块呢
　　总结:美股从估值牛走向业绩牛
　　世纪初的互联网泡沫令很多投资者感受到了切肤之痛,因此当这轮美股牛市持续了八年之后,“泡沫化”的说法不绝于耳。
　　尤其是今年以来,以FAMGA为代表的巨头们市值迅速膨胀,美股牛市呈现出更为剧烈的结构化特征。这让部分主动型基金经理欢呼雀跃的同时,也让很多投资者无所适从甚至隐隐不安。
　　那么,这些科技巨头的股价真的又出现了类似2000年时的泡沫么
　　先从涨幅拆分来看。如果对标普500指数的表现进行拆解,本轮牛市高达200%的累计涨幅中,150%左右来自盈利增长贡献,仅有50%是估值扩张贡献。
　　这一比例在纳斯达克100指数中更为悬殊。355%的累计涨幅,估值仅从2009年初的19.6倍上升到目前的26.5倍,提升了35.3%,贡献比例约为1/10。
　　再从公司业务来看。相比2000年互联网泡沫时代的概念和口号满天飞,现在的科技巨头们有了更庞大的流动资产,更多的变现渠道,和更持续的增长动力。
　　以电子商务龙头亚马逊为例,当年贝佐斯描述网上购物的美好愿景时,其销售额还不足沃尔玛的5%,时至如今,亚马逊的营业额已经达到沃尔玛的1/3。同时,前者还在以每年20%的速度增长,后者的增速却几乎为0。
　　如果将亚马逊和阿里巴巴的销售额加总,现在已经占到了全球GDP的1%。互联网“泡沫”,已然变成了互联网“现实”。
　　更“可怕”的是,曾经以为遥遥无期的“规模效应”,就这样出现在了科技巨头的报表中。
　　不仅亚马逊的利润开始以翻倍的速度增长,连国内的京东,一季报利润都超过了去年全年的利润总和——当盈亏平衡点被突破后,前方就是一马平川。这怎能不让投资者为之雀跃呢
　　这种“规模效应”产生的原因,正是我们之前解析过的——流量变现的能力加强+带来流量的边际成本下降。
　　因此,在亮眼的一季报面前,我们尚未看到美股长期牛市终结的信号。
　　风险在哪
　　天下没有不散的筵席。美股牛市也是如此。
　　尽管美国的经济在上一轮危机中彻底出清,目前的复苏看起来根基扎实,但并非每一个国家都是如此。而高歌猛进的科技龙头们,正是最受益于全球化和经济一体化的代表。一旦海外市场出现剧烈动荡,将直接影响到这些公司的业务发展。
　　以苹果为例,其营收有60%来自海外,其未来业务的发展,也高度仰仗于全球经济的稳定与增长。
　　因此,就像我们在前期《美股牛市还能持续多久 ——有7个关键问题》里强调的:美股的潜在风险之一,不是估值太高——因为业绩增长可以缓解估值问题,而是在外部——特别是,如果全球其他重要经济体出现经济危机并引发连锁反应,那么美国科技龙头的增长故事可能就要讲到头了。
　　在此之前,美股中的那些明星公司,还会在质疑声中,继续它们的表演。