债市调整仍未结束

　　五一小长假后,交易所债券市场国债、企债双双小幅高开,尽管连续两日以小阴线收盘,但也为5月债市带来了希望。在图形上,国债指数依旧保持上行趋势,企债指数在经过4月震荡整理后,再现向上意愿,短期债市走势可谨慎关注。
　　从近期经济形势分析,国家统计局公布的4月制造业PMI值录得51.2,较前值回落0.6,低于预期值51.7,经济改善速度有所放缓。然而,在金融监管和资金面的持续压制下,基本面对债市的提振恐难持续,债市调整仍未结束。
　　从资金面观察,4月中下旬流动性收紧,直接原因应是企业集中缴纳一季度所得税,在企业利润回升的情况下,当月纳税规模可能高于去年同期,导致财政存款增量高于季节性水平。就5月而言,因上年度企业所得税汇算清缴,历史同期财政存款多呈现正增长,将相应造成一定的净回笼。同时,进入二季度后,债券供给开始进入高峰期,也将影响流动性。此外,随着监管政策陆续出台,金融去杠杆化带来的流动性风险并未完全释放。
　　从市场表现看,4月债市经历连番调整,整体收益率运行至年内高位。分阶段看,月初,雄安新区设立短期提振风险偏好,对债市形成一定压力;月中,银监会连续发文,金融去杠杆预期持续发酵,叠加一季度经济数据超预期及市场资金面收敛,债市大幅承压,收益率走高;进入下旬,市场担忧银行委外可能出现大规模赎回,债市进一步调整,收益率继续上行,整体创出调整以来新高后有所回落。不过,月末反弹的持续时间和深度均有限,收益率仍处高位水平。
　　值得关注的是,当前债市面临的风险因素不仅限于金融监管从紧,资金面偏紧且波动加大、利率债供给季节性增加、信用风险暴露以及美联储收紧货币政策等同样构成压力。数据还显示,今年1至4月,取消或推迟发行信用债逐月递增,其中4月取消或推迟发行信用债激增。不仅是信用债发行人,部分政策性银行等利率债发行人也在取消债券发行。截至5月2日,今年以来信用债发行规模为1.83万亿元,与去年同期3.47万亿元相比降幅达47.3%;信用债净融资规模243.21亿元,同比降幅更高达98.6%。我们认为,这主要是在严监管背景下,信用债配置需求减弱及由此导致的发行利率上升所致。
　　具体品种方面,银行间债市利率债曲线较上周五整体上移,但短端与超长债的调整幅度较大;中长端利率先升后降,整周持平居多,导致期限利差进一步收窄,且中长端曲线维持倒挂。从成交看,银行间国债成交增加、金融债成交减少,且活跃券成交热度显著下滑;国债期货价格震荡上升的同时,成交与持仓规模一致下降。
　　交易所债市的转债品种短期受制于正股无趋势性行情,中长期则面临潜在的供给压力,预计估值将受压制,短期机会有限。同时,转债个券两极分化,我们认为,个券机会仍来自于正股机会。对于转债投资者而言,需要耐心等待,目前可以适当关注筹码收集机会和新券机会,还可关注转债下修带来的机会。
　　一级市场上,周三,中国农业发展银行招标发行的三期固息债中标利率多高于二级市场水平,1年、5年期认购倍数均不足3倍,10年期认购倍数则超过4倍,整体需求尚可。财政部周三招标的1年期和10年期国债中标利率双双高于二级市场水平,其中,10年期国债流动性好,有一定的刚性配置需求;1年期债券需求则明显受资金面紧张影响,且两期国债发行量较大,均限制了招投标表现。在监管严、资金紧的背景下,债券市场维持弱势,市场情绪谨慎,机构资金吃紧,配债意愿不高,即使有富余资金,可能也倾向等待利率进一步上行后再出手。