格物致知系列之七：金融去杠杆这次影响有何不同

　　金融去杠杆成为二季度影响A 股的核心变量
　　在分子端盈利长周期修复持续性背景下，边际变化来自于监管的加强从资金面和市场风险偏好上对市场形成影响，金融去杠杆阶段性影响A 股的核心变量。本轮金融去杠杆监管意志决心强，三会强势监管下，二季度金融去杠杆大概率进入加速期。金融去杠杆加速推进负面影响A 股分母端的风险偏好和利率水平，A 股市场进入阶段性震荡期。金融去杠杆主导的利率上行+风险偏好降维时，估值安全边际高的板块是阶段性配置的首选。
　　为什么我们判断二季度金融去杠杆对市场的影响比去年大金融去杠杆对A 股负面影响逐渐加强，源于四方面因素：第一、本轮金融监管的政策层级更高，三会联合行动，银监会雷厉风行+证监会监管不断深化+保监会积极响应；第二、经济基本面继续改善，为金融领域去杠杆提供良好宏观环境；第三、监管加强后抬升利率中枢，利率对股票估值的支撑减弱，利率负面影响逐渐开始显现；第四、2016 年以来A 股慢牛行情推升盈利和估值水平的预期以逐渐反应，而金融去杠杆对估值的边际效应开始增强。关注风险偏好下行对市场的冲击。
　　本轮金融去杠杆对A 股的影响持续性较长
　　金融监管加强曾经在2016 年对市场造成一定冲击，从行情表现来看：跌幅最大的板块集中在估值水平超过自身历史中枢的行业，跌幅最大的个股集中于PEG 较高的公司。与2013 年不同的是，本轮委外比非标资产变现能力强，叠加利率走廊，流动性的短期冲击减小，长端影响增加，由于金融降杠杆期间股市表现与短端利率相关性更强，预计本轮金融去杠杆对A股短期冲击力度缓于2013 年，但持续时间更长。
　　金融去杠杆主导利率上行压制A 股估值
　　近期部分银行收回委外资金或赎回定制的委外基金，由于该部分资金主要投资于债券市场，变现压力下债券价格快速下跌，收益率上行，加剧银行体系内资金紧张。从历史经验来看，再通胀预期引发的利率上行与A 股估值同向波动，但金融去杠杆主导的利率上行，A 股估值将受到压制。未来监管趋严杠杆被动去化将加剧风险偏好的下行，从历史金融去杠杆时期的行业涨跌幅来看，建议关注估值折价明显且ROE 持续性修复的银行及石油化工板块。
　　低估值蓝筹仍然是风险偏好下行阶段的重点配置委外基金偏爱蓝筹股，市场担心监管收紧，委外基金赎回蓝筹承压，从近两周市场调整以来的情况上看，委外基金重仓股相对整体市场的超额收益率为5%,与我们20170408 在《三问A 股龙头估值》中的观点一致，蓝筹在市场重心下行阶段的防御性显现，风险偏好下行的冲击效应大于实际委外监管驱严的影响，建议关注低估值+业绩稳定性+高分红股票，关注：海螺水泥/中国人寿/海通证券。
　　风险提示：金融去杠杆激进。