国企改革思考之五：地方国改还看上海 三条主线把握机遇

　　17 年是改革大年，国企改革将是横亘全年的重要主题。央企层面，关注混改（第一批6 家试点央企）、兼并重组（煤炭、钢铁、重型机械、火电）、资产证券化（军工、铁路）。地方国改方面，关注改革的领先者（上海）和追赶者（山西）。
　　上海国资总量大、布局集中、业绩相对较优、证券化空间仍较大。截至2016年末，上海国资总量16.8 万亿元，占全国地方国资比重约1/5。上海国资在战略性新关产业、先进制造业、现代服务业、基础设施与民生保障四大关键领域的集中度约为75%（2017 目标80%,2020 目标85%）。上海市竞争类国企13-15 年ROE 分别为11.8%、11.0%和8.6%,显著高于全国国企平均6.90%、6.30%和5.20%的水平，但ROE 的逐年下滑也反映出经济周期性下滑对国资绩效带来冲击，业绩转差带来改革的内生动力。上海市目前国有企业整体上市和核心业务资产上市的企业数量占比约为1/3,资产证券化率约36%,离“十三五”末实现整体上市企业占竞争类企业总量50%的目标尚有一定距离，资产证券化空间仍较大。
　　上海国改实践：多条主线涌现经典案例，重视国资流动平台的重要作用。上海在国企改革的众多领域中均走在全国前列，经典案例包括：资产证券化（绿地控股、华谊集团、光明地产等）；引入多元资本（飞乐音响、锦江股份、城投控股等）；员工持股（上港集团、上汽集团、上海建工等）。在上海的国改实践中，国盛集团和国际集团占到非常重要的作用，两大国资流动平台的股权划转往往与相关公司的改革紧密联系，经典案例包括光明乳业注入集团资产、上汽集团实施员工持股等。
　　17 年上海国改如何推进。把握混改及“三个一批”。混改方面，17 年上海市要推进2-3 家企业集团整体上市或核心业务资产上市；推进5-10 家符合条件的混合所有制企业试点员工持股。在国资布局调整和“三个一批”方面，上海市将围绕四大关键领域国资集中度达到80%的目标，进一步加强国资流动平台资本运营能力，实施开放性市场化联合重组。值得一提的是，上海市对改革命题下的“央地联动”给予相当高的评价和关注，这意味着类似三爱富的股权流转案例可能会延续。
　　我们认为资产证券化、国资流动平台资本运作、股权流转是上海国企改革主题下较好的三个投资方向。资产证券化方面，具有“大集团小公司”、上市平台业绩较差且为唯一平台等特点的集团较有可能率先推行整体上市，建议关注：开创国际、华虹计通。国资流动平台资本运作方面，结合两大平台的运作经验和相关上市公司情况，建议关注：龙头股份、交运股份、隧道股份。股权流转方面，非集团旗下唯一上市平台、壳资源属性较强的公司实施股权流转可能性较大，建议关注：氯碱化工。
　　风险提示：改革慢于预期。