A股策略事件点评：再融资新规出台 上市公司定增受限

　　事件：
　　2 月17 日，证监会新闻发布会新闻发言人邓舸表示，为了优化资本市场资源配置功能，引导规范上市公司融资行为，完善非公开发行股票定价机制，保护中小投资者合法权益，更好地支持实体经济发展，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》（以下简称《实施细则》）部分条文进行了修订，发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。
　　观点：
　　1.再融资新规大幅限制定增，定增抽水效应下降。
　　本次再融资新规中最重要的四项改变为：1.再融资频率受限，即董事会决议距前次再融资期限不得少于18个月；2.再融资定价受限，定增发行期首日将成为唯一定价基准日；3.再融资规模受限，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%；4.再融资资格受限，持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的上市公司将不具备再融资的资格。再融资新规大幅限制上市公司定增，考虑到去年全年1.6 万亿定增规模在今年大概率将缩水，定增对A 股市场的抽水效应大幅下降。
　　2.定价方式改变，一级半市场遭较大冲击。
　　企业再融资频率遭限制，新股上市后18 个月内无法再融资。我们梳理了列举的2016 年1 月1 日至今全部已完成的定增情况。取中位数，我们发现定增从预案公告日至股东大会决议日一般需58.8 天，股东大会至发审委过审一般需99 天，发审委过审至证监会核准一般需74.2 天，证监会核准至增发完成一般需80.4 天，即2016 年至今的定增案一般需要312.4 天。18 个月内无法定增意味着企业在实际融资时面临远超18 个月的融资间隔。
　　同时定增定价方式的改变也意味着旧有的一级半市场玩法出现变化。根据我们统计，过去年初至今共有116次定增使用发行期首日作为定价基准日，合计募资1305.87 亿元，697 次定增使用董事会决议公告日作为定价基准日，合计募资1.75 万亿元。但两者的发行折价率中位数差距较大，前者为7.17%，而后者高达17.72%。
　　我们认为新规将大幅降低定增参与方的兴趣，一级半市场将遭受新的再融资条例较大冲击。
　　此前定增定价多数选择董事会决议日为基准日。在新规实施后，之前资本市场存在的“定增压价”行为将面临更大的执行难度。此外，18 个月再融资窗口期或将意味着部分具备多上市平台的企业在融资频率方面将更有优势。
　　3.外延式增长受限，部分成长股逻辑改变。
　　考虑到本次条例对于企业融资资格的限制，以及融资规模的限制（不得超过发行前总股本20%），虽然重大资产重组本身不受新规影响，但我们认为之前市场常见的并购交易在配套资金募集方面将受到较大冲击。这也意味着此前创业板走牛的核心逻辑之一的外延式增长将更受挑战。若外延式并购增长的故事难以维系，同时内生增长又不能够完全支撑现有估值，则部分成长股的核心逻辑将面临较大挑战。