天风证券策略周报:继续震荡,风险偏好难以提升

市场行情回顾 上周,上证综指上涨1.03%,深证综指上涨1.41%,中小板综指上涨1.48%,创业板综指上涨0.94%,A股市场各大股指小幅反弹。 重要焦点及市场观点 上周,部分省会城市出现购房热和几家上市公司卖房实现利润事件见诸媒体,引发热议,房地产对经济和市场意味着什么?这个问题似乎已不可避免。 历史上来看,中国房地产周期受信贷影响比较明显,且信贷波动领先房地产销量。从最近一轮周期来看,信贷同比增速从2014年10月份见底,然后开始上行,房屋销量同比增速在2015年1-2月份见底,然后开始上行,大概滞后1个季度左右;在某种程度上,可以把今年1月份当作这轮信贷周期的拐点,房屋销量同比增速到4月份开始拐头下行,也是滞后1个季度。从房屋销量周期来看,此前的两轮大周期的上升期分别主要出现在2009年和2012年,上升期都大约经历了4个季度左右。这轮商品房销量同比增速整整上升了大概5个季度,时间长度足够。 而从历史上来看,商品房销量周期的下行期经历的时间长度要更长一些,此前两轮大周期中的下行期都达到了两年左右,更早一些时候的2007年-2008年那轮周期的下行期也达到5个季度。从相关性的角度来看,房地产下行周期时间长度较长也很可能跟信贷周期调整有关,因为经历了2009年和2012年那两轮经济刺激之后,信贷周期确实都经历了很长时间的调整。但也不完全如此,2007年年底到2008年年中那轮信贷调整只经历了2-3个季度的调整,但房地产周期的下行期还是达到了5个季度,原因可能主要在于当时经济受“次贷危机”冲击,房屋销量周期略早于信贷周期检定,同时在没有大力刺激的情况下,2008年3季度信贷增速的小幅回升并不能扭转经济巨大下行压力对房地产市场的负面冲击,直到政府推出“四万亿”刺激计划和放开银行放贷的大闸门。 站在当前来看,经济增速仍处于长期下行趋势过程中在某种程度上可算是共识,政府应当也再无意通过信贷扩张以刺激经济。原因在于新增的信贷并没有流入实体,而是持续性地加大力度流入了房地产市场。这种情况自2015年2季度已经开始,持续至今已经走到了一个极端:7月份居民中长期贷款占总体新增信贷比例高达103%,为历史最高;8月份这一比例虽然下降至56%,但所有的中长期新增贷款全部流向居民部门,企业部门中长期新增信贷居然变为-80亿元,负值!这在历史上可算罕见,资金“脱实向虚”的严重程度不言而喻。一线城市及部分而新城市购房热自2015年已经开始,今年各地“地王”频现可能是历史未见之稀事;上周,此前尚未被热炒的一些省会城市购房热轮番上演,又屡屡出现媒体报道上市公司通过卖房实现利润来做美报表。这些现象可谓极端,如果认为当前房地产已经存在泡沫,那么看到这些极端现象的出现,估计很多人会脑门冒汗!结合这个背景,我们可以深刻体会政府何以旗帜鲜明地要求坚决纠正“脱实向虚”,这恐怕不能只是空口白话,否则经济系统滑向不可控制未知境况,怕是谁也不愿担此“放纵者”之责!因此,监管者必将严格控制风险,“如履薄冰”已不是虚词!在这个背景下,掌控信贷大闸门的监管者也不例外。今年以来虽然信贷增速方向向下,但依然控不住资金“脱实向虚”流向房地产。显然,资金监管者该焦虑的是“如何收”的问题,而不是“如何放”的问题。在这种情况下,我们不排除信贷增速会有小幅度反复,但要想方向性上行,估计门都没有! 当然,我们不排除居民资产配置的存量结构调整是进入房地产市场资金的一大源头,但这很可能体现在房屋销量周期的波幅上,而方向更多可能还是受信贷周期的牵引。对这轮周期而言,至少数据在表明信贷周期很可能还在牵引着房屋销量周期。因此,从概率上判断,未来一段时间,房屋销量应该还是处于下行周期中。从历史规律来看,房屋销量领先价格。虽然当前房屋价格还在上升,但已经历时5个季度,时间也足够长了。因此,房屋价格周期实际上已经面临进入下行周期(同比增速拐头)的风险。 无疑,把经济企稳回升的基础建立在房地产上的预期,实则也是危险的! 市场判断方面,我们继续维持“震荡”的观点。政策“防风险”、汇率波动可能加剧等影响因素在中短期对风险偏好大概率形成抑制,虽然“资产荒”也会构筑出市场下行的边界。上周市场的调整在很大程度上印证了我们关于此前市场处于震荡区间上沿的判断,而且目前也很可能还处在区间上沿,继续“谨慎”。 行业配置观点 基于我们对市场判断,市场还是延续区间震荡的趋势,在风险偏好难提升的背景下,行业配置上兼顾防御性和景气度,积极财政政策下继续重点关注财政发力方向。防御角度结合估值和股息率的情况关注公用事业、家用电器及跌幅较多的商贸(产业资本举牌突显估值优势)等行业。根据今年以来财政发力的情况,继续关注建筑等行业。结合景气度,细分行业继续关注光器件、手机电池、轨交、水利建设、环保PPP、血制品、草甘膦、快递等景气度较高的子行业。 主题投资观点 9月事件重点关注G20峰会、美联储议息会议、中俄南海联合军事演出、苹果新品发布会、第三批PPP项目落地等。主题投资上关注海绵城市,供给侧改革主题也可关注。 1)积极财政下,稳增长主题再次成为热点。今年城市内涝不断,海绵城市的建设迫在眉睫。作为利民的市政建设”海绵城市“,一直是中央重点推动的基础设施建设项目。海绵城市是享受中央财政补贴的PPP示范项目,因此推进力度也较快。第二批海绵城市和地下管廊试点出炉后,海绵城市达30个,关注受益的云投生态、华控赛格、龙泉股份、国统股份、江南水务、东方园林、聚光科技等。 2)受释放先进产能影响,短期供给侧改革主题有所回调。但调整后的年度产量仍不能突破276个工作日核定的产能,此举是为抑制过快上涨的煤价,但淘汰落后产能的方向不变,对于钢协的近期的反馈也应辩证看待,大幅度恢复产能无异于前功尽弃,目前来看可针对钢企库存情况适当增加个别煤种的供应。因此短期调整后可再适当关注供给侧改革的煤炭和钢铁。