结构性行情短期难破 以做债眼光挑选公司

　　人说“股市如人生，股品如人品”，言谈举止沉静稳重的国泰君安证券资管投资管理部总经理张骏在投资上也是个典型的稳重派。在证券行业从业十五载的他，几经牛熊转换，除了摸索出一套独特的选股方法，也在变幻难测的市场面前多了份从容和淡定。
　　张骏对标的的选择精益求精，以做债的眼光去看一个公司能够提供的收益率，持股更是看得长远。凭借着优秀的长期业绩，张骏荣获第三届中国基金业英华奖“三年期券商资管最佳投资主办”称号。对于目前的A股市场，张骏认为，短期震荡格局难改，更要调整好心态精选个股并耐心持有。
　　抓住股票债性特征
　　看相对价格高低调仓
　　张骏在选股方面有一套独特的见解，擅长以看债的方法分析一个公司能带来的收益。他认为，从长期来看，影响股票收益的因素，一是上市公司经营业绩，二是股息也就是分红，三是估值扩张或收缩的变化。由于估值水平时涨时收，一个公司真正能给投资者带来长期收益的，是其业绩增长和分红水平两者的结合，这就是股票或上市公司的债性特征表现。
　　“有的时候可以把一个股票当成一个债券来看待。从自由现金流、贴息模型角度来看，一个股票的价格其实可以倒过来算出它的隐含收益率。区别在于债券可能是比较明确，因为它所有的因素都是确定的，如什么时候到期、票息多少、多久分一次等，而股票有很多不确定因素，如分红、业绩等，但也可以大致匡算。”他说。
　　这样大致匡算出来的收益率成为他判断是否换手的重要依据，简单来说就是要看价格。不管是仓位和现金之间的比例关系，还是行业之间的转换，或者是个体公司之间的转换，张骏认为都是适用的。
　　“比如在2014年上半年，十年期国债的收益率大概是在4个点，还是比较高的水平。后面降息以后，十年期国债的无风险收益率就开始往下降。从大类资产配置的角度来讲，股票的吸引力就提升，带来了钱后，牛市也来了。理论上说，像水填平坑一样就会停下来，但是，股票里掺杂了市场的情绪，会继续推高。这样下来，股票的收益率就会显著低于无风险收益率。去年上证指数超过5000点的时候，股票能够提供的收益率已经显著低于无风险收益率，这时，股票的仓位就要减了。”张骏说。
　　在股票资产里，张骏也是这样去选择。他说：“假如我觉得现在银行股能够提供每年10%左右的收益率，另外一个消费品公司可能因为产品会有提价或产量会增长，能够提供12%~15%的收益率，那么，我可能会多配一点消费品公司，适当配置一点银行股。而消费品公司显著涨完之后，它能够提供的收益率只有8%了，那么，我会卖掉一部分，换成另外一些公司。简单来说，就是谁便宜我就多买一点，谁贵了我就不买或者卖掉。”
　　结构性行情短期难改
　　钟情“耐跑”行业
　　张骏认为，今年以来A股的行情处于箱体震荡，6月底到7月中的一波涨势也不足以称之为“吃饭行情”，其中估值高低的结构分化也很明显。
　　“从上证指数的运行来看，也就是从2800多点至3100点左右，波动其实是很小的，可以把它当成是大的箱体面的一个波动。”他说，“2800点，整体来讲市场情绪处在比较低的时候，一部分有价值的公司价格又比较低，再加上7月、8月是半年报密集公布期，业绩比较好的公司就冒了出来，而相对高估值的创业板在这期间还是下跌的。”
　　在张骏看来，指数波动正负10%以内都不能算是行情，而目前也暂时看不到打破这种格局的因素，不管是往上还是往下。他说：“经济L型走势已成为共识，市场越是成熟，越是反映经济或企业的状况，而经济又是所有企业表现的集合。目前从股市来看，没有强有力的因素推动市场上涨，也看不到有很大的下行风险，综合来看，就会继续这样一个横向运动状态，但中间结构可能出现此消彼长，因为从整体来看现在整个估值分布也是很不均衡的。”
　　基于这样的预判，张骏倾向选择能提供长期稳定收益的公司，他认为食品、医药、化工等行业集中了较多此类公司。
　　摆脱急躁心态
　　拉长时间维度看收益
　　“今年股票难做”是A股投资者普遍的感受，但张骏还是坚持自己的节奏，显得足够淡定。拥有十多年投资经历的他，回忆起最初的投资岁月，也笑言“肯定吃过亏”。尤其是在2007年的大牛市中，张骏也曾跟很多人一样过度乐观而遭遇亏损，这也成了令他“长一智”的重要教训。
　　他说：“以前是看别人亏钱，后来是自己手上也亏了一些钱，有了这种亲身经历之后就会更强调绝对收益的纪律，去思考怎样能够持续获得绝对收益。”
　　在张骏看来，绝对收益和相对收益并不矛盾，从长期来看两者是一致的，“如果每年能够超越指数10个点，拉长来看肯定也有绝对收益。所以，两者并不矛盾，只是可能实现这样一个过程需要比较长一点的时间，不能只看一两年。”
　　在目前的行情下，张骏认为尤其要摆脱急躁的心态，“有些人在牛市的时候没有跑赢市场或者在熊市的时候亏钱就会很急，其实都只看了一边。如果把时间拉长来看，在牛市里暂时落后指数，也不用那么着急，因为控制住了风险；牛市完了毕竟有熊市，在熊市里面稳扎稳打慢慢配置，减少回落幅度，可能暂时亏了一点钱，等牛市回来的时候又会很快获得收益。因此，放长来看，就能够比较坦然地面对这些问题。”
　　以张骏管理的产品君得鑫来看，2010年12月份成立时，正值上证指数3000点出头，如今已获得超过125%的收益，年化收益率在15%左右。他说：“在指数几乎‘回到起点’的情况下，产品净值能有这样的表现，体现了坚持自己风格的专业投资者的价值。”