申万宏源证券：信用债和贷款违约率会进一步上升

我国目前的信用债存量规模为16.9万亿元,其中,公募品种达13.6万亿元。截至今年5月19日,我国债券市场已发生违约的公募债券有28只,涉及19个发债人,违约债券总规模为228亿元,对应的违约率仅为0.18%,远低于欧美市场1%~2%的违约水平。 “信用债和贷款的违约率会进一步上升。”申万宏源证券债券分析师王颖表示,存量信用债发行人中,若无法得到银行增量的授信规模,至少有1%(即超过1600亿元)的债券将立即面临无法付息的违约风险;若银行收紧信贷规模,要求企业还本,半数发债企业都将面临极大的偿债压力。此外,随着传统行业产能出清的深化,仅钢铁、煤炭、水泥三个行业的债券违约都可能导致市场违约率上升至2%~3%。 债券市场 杠杆水平处下降趋势 “银行是信用债市场的主要资金来源和风险承担者。”王颖认为,信用债持仓量最大的金融机构无疑是商业银行,若将理财产品纳入考虑的话,其总信用敞口占信用债市场的六成。银行虽然资本金较为雄厚、利润规模较大,对信用违约的承受能力相对较强,但是一旦发生违约,由于银行理财的“刚兑”属性和外部管理机构兜底违约事件的能力有限,银行可能是风险的最终买单方。 此外,信用风险对于债券类资管产品净值杀伤力大,是最可能触发市场流动性危机的导火索。 王颖分析称,基金专户和券商资管所发行的债券类产品虽然总体债券投资规模不大,但由于场内和场外杠杆水平较高,因此,信用违约损失对产品净值负面影响的敏感度显著放大,特别是对于劣后资金。此外,由于该类产品规模一般较小,持券集中度就会更大,单只债券违约就可能造成产品本金的较大亏损,继而引发较大的赎回压力。 “未来2至3年债券市场尤其是信用债市场的杠杆水平应该处于下降趋势。”王颖预测,仍需警惕信用债违约率跳升可能对整体市场带来的冲击以及风险通过产品负债蔓延的可能性。 重点防范 信用风险无序爆发 温和的信用风险对金融市场和实体经济的冲击有限,需要防范的是突然的、不可控的信用风险爆发。 在王颖看来,超预期的信用风险爆发会主要从三个层面冲击金融市场和实体经济。 王颖称,“超预期的信用风险爆发首先会在债券(货币)市场产生信用风险、流动性风险、利率风险的螺旋式传导;其次,多市场联动方面,从债券(货币)市场到股票市场和汇率市场形成传导;再次,在信贷体系当中,金融市场动荡影响金融机构资产安全性,降低金融输血实体经济的能力,实体经济疲弱反过来强化金融风险。” 在政策方面,申万宏源债券研究团队认为,一方面,要明确央企、国企的债务偿还责任,避免恶意逃废债;另一方面,妥善处置地方政府债务,不能轻易打开地方债务违约的潘多拉魔盒。在债券发行类注册制的大趋势下,监管层的工作重点不是去判断发债企业的信用资质,而是保证发债企业和承销商信息披露的合法合规与及时、详尽。 此外,王颖还表示,应对产品的监管实施穿透监管,注重实质,避免复杂的金融产品结构模糊了产品的风险属性;监管层不宜根据自身对市场走势和风险的判断进行过多监管政策的结构性调整,而应在总量适度控制的基础上,把结构的选择权交给市场;加强对有系统重要性的金融机构的监管,货币政策做好流动性应急预案,防止个别金融机构信用风险在金融体系蔓延。