含权债分离期权业务模式探讨

随着上周《证券发行与承销管理办法》的颁布,可转债的信用申购时代正式开启。从7月份国君转债上市后已有两个月未见新转债发行,原因主要在于市场等待《证券发行与承销管理办法》的正式实施。目前该管理办法已经正式颁布,利好形成,已经过会的可转债将加快完善条款,含权债有望走上快车道。 截止到9.15日,2017年已发行含权债982.62亿元,同比增长111%。其中可转债396.51亿元,同比增长75%;可交换债586.11亿元,同比增长173%。结合年初发布的坚持新规,市场资金流开始选择注入含权债市场,主要原因在于其发行条件相对宽松,兼具债性与股性的双重属性,既附带票息,又可转换成股份。 在含权债火爆的大前提下,如何高效申购也就顺其自然成了我们需要关注的话题。 分离期权业务模式探讨 在传统的含权债申购模式中,银行、证券公司和财务公司为含权债的直接投资人,发行人发行含权债,银行理财、证券公司和财务公司作为合格投资者参与投资,若成功换股,则投资者获得全部换股后收益和换股前的固定票面利息,换股收益率=(收盘价-转股价)/转股价。若不能成功换股,则发行人按照事先约定利率给投资者还本付息。 中融基金近期对传统的含权债申购模式进行了探讨,建立起如下图所示的期权分离业务模式:银行通过资产管理计划认购私募EB后,与券商签订场外衍生品交易协议,收取一定的期权费,将换股权转让出去,最终银行获得的收益为:票面利率+期权费;同时其他投资人,与券商签订场外衍生品交易协议,支付一定的期权费和通道费,获得换股权。 期权分离的业务模式能充分利用各方的优势,通过上述运行机制,可以发现这会形成一个从上市公司到银行、券商、基金公司再回到上市公司这样一个良性的循环。从过去很长一段时间来看,相关政策对含权债市场并没有造成负面影响,反而间接刺激着其发展,当银行、券商和基金公司联手进入,各方均可以获得理想的收入。而随着大资金方银行的介入,上市公司面对充足的含权债需求时,会吸引更多优秀的上市公司进入。 随着含权债发行预案的井喷,带动了市场需求的不断攀升,而银行、基金公司和券商各自拥有不同的比较优势,当含权债成为低风险高预期收益的投资品种,制约银行采取行动的往往是对标的公司的了解程度,而制约基金公司的往往是投向含权债的专户资金来源。所以,基金公司通过券商和银行联手对含权债进行储备投资,能够利用到基金公司的专业调研团队,同时券商可以通过自身的大平台为银行贴息并获得固定收益,而银行则通过风险转换充分调用了各方资源,实现了效用的最大化。 中融基金创新业务投资部认为,随着修订版《证券发行与承销管理办法》的发布,积压了两个月之久的转债发行闸门即将开启,未来会有更多的转债新券涌现出来,加之市场流动性下半年并不偏紧的一致预期以及投资者逐渐对含权债涌现出的投资兴趣,这也可能进一步促进分离期权业务的落地和发展。