交银国际:前景向好 推荐越秀房产信托基金

　　GZIFC和上海项目带动增长；主要被人民币贬值所蚕食。1H16总收入同比增长15%至人民币9.09亿元，由GZIFC（同比+9%）和新收购的上海项目带动。1H16的每单位分派（DPU）同比增长12%（以人民币计算），但按港元计算同比只增长3%，理由是人民币贬值所致。
　　批发业务的增长放缓。尽管白马大厦的出租率维持于100%，租金增长随着广州批发业务放缓而逐步下降。
　　酒店及服务式住宅的补助款项完结，将拖累FY17的DPU。酒店及服务式住宅的收入同比下降2%，而总经营利润（GOP）仍较保证水平人民币1.342亿元低26%。我们认为剩余的补助余额可完全弥补1H16和2H16的收入差距，但2017年GOP几乎不可能升至保证水平，显示在其他条件不变的情况下，DPU的跌幅约为9%。
　　上海项目增长强劲，但贡献有限。越秀大厦于1H16产生收入人民币6，700万元，占总收入的7.4%，是越秀房地产投资信托基金的第三大收入贡献来源。我们预计FY17/18E将出现较大增长，理由是分别有约40%/30%租约届满。尽管如此，由于比率较低，对总分配的贡献有限。
　　2017 年举步维艰。FY16E 的股息收益率是 6.3%，与 10 年期美国国债的息差为 4.7%左右，较 2013 年以来的平均水平低 0.5 个百分点。我们亦关注 2016 年 12 月开始行使递延单位（每年约 2%）的摊薄效应（7.33 亿股，占目前流通股约 26%）。加上每年付费单位的经理费摊薄约 1%，以及缺乏补助支持，我们认为 FY17E 的DPU 或会突然下跌。FY17E 收益率下降至 6%，而考虑到潜在加息的因素，收益率差距可能下降至 4%。