华安基金:低利率环境下的债券投资选择

　　华安聚利18个月定期开放债基
　　拟任基金经理 石雨欣
　　6月份以来，海外市场动荡不安，先是美联储加息推迟，接着英国“脱欧”事件超预期发生，导致全球避险情绪持续升温。黄金、美元和日元大幅上涨，欧美10年期国债收益率创历史新低……全球经济增长的压力进一步加大。
　　国内经济自近年来已持续下行，企业收入和盈利的增长率均不断下滑，甚至部分行业已经出现连续亏损状态，同时企业的债务水平不断上升。目前企业的盈利状况普遍不佳，而债务压力持续增大，企业的投资意愿很弱。在企业信用资质不断下沉的同时，2011年以来，每年各企业外部评级的上调数量均高于下调数量，信用评级也存在普遍偏高现象。
　　2014年“11超日债”发生实质违约，之后信用违约事件频发，信用债的刚兑时代已经过去，当前已经步入信用风险2.0时代，信用债的分化开始加强。4月份的中铁物资事件导致信用债再融资大幅下降，外部融资环境恶化。下半年信用债继续面临偿债高峰，而产能过剩的钢铁和煤炭行业在今年四季度仍有2000多亿元的债券到期，达到年内高点，再融资以及外部支持的弱化将进一步加剧信用风险。
　　近期虽然没有新增的实质性违约事件发生，但各类信用事件仍不断。如产能过剩行业的兼并重组时有发生，外部评级下调频次也远超往年水平。7月份仍是外部跟踪评级调整的密集期，预计下调数量仍超去年同期水平。随着信用债净融资量的锐减以及外部评级的不断下调，预计信用风险或仍有进一步扩大之势。
　　目前，城投债是唯一没有出现违约的品种。这主要是在地方债务置换的大背景下，融资平台再融资环境畅通所致。近两年城投债发行规模持续创新高，融资平台的银行贷款政策也较为宽松，目前融资平台的资金充裕，短期偿债能力进一步提高。而从长期来看，城投债仍存在一定隐忧，虽然地方政府债务实行限额管理，43号文也明确规定要剥离融资平台，但最近两年新增的城投债目前尚无纳入地方政府预算的可能，以后能否纳入预算也存在不确定性，所以城投债无近忧有远虑。
　　在全球经济增长放缓，长期处于低利率的环境下，国内经济的增长动能依然较弱，经济下行压力较大，基本面支持无风险利率继续下行。同时，信用风险仍有继续扩大的趋势，中低等级债仍面临利差补偿上升的风险，信用债的分化程度将继续提高，未来或进入信用风险2.0时代，控制和管理信用风险将成为核心竞争力。综上所述，中等久期城投债和高等级信用债投资的安全性相对较高，可以作为投资者配置的首选；对于中等级别信用债，个券的精选能力极为关键，对低等级信用债需尽量回避。